投资要点

　　根据历史经验，春节后全国水泥市场行情启动的关键区域看华东，尤其是江、浙、沪一带，我们近日沿着熟料——粉磨站——混凝土——管桩——土建施工的产业链，拜访了8 家江、浙、沪的非A 股上市企业，结论如下：

　　节后复工进程稍显迟缓：水泥、混凝土3 月第一周发货恢复至正常的30-40%。春节后有8-10 天的粉磨站补库存行情，但目前粉磨站环节的熟料已近满库。

　　我们了解到，部分大型水泥企业节前对开春需求启动存在误判，以至于节后开窑时间早于2011-2012 年，在水泥出货并未恢复的情况下，3 月底部分熟料生产企业可能面临胀库停窑。

　　管桩、混凝土企业在手订单延续去年9 月份的势头，同比约有5-10 个百分点的提升，但判断势头最多可延续到4 月份，在手订单不确定性在增加，部分项目可能会延迟，普遍担忧4-5 月份开工不足(地产调控的心里冲击)。

　　管桩、混凝土等普遍感觉下游企业资金状况较2011 年底及2012 年最差时有所改善，但实体得投资意愿仍不强，现在做的项目部分是去年底突击项目的延续(不排除年底集中花钱的因素)，常规的民营项目并不多。

　　冷热夹杂现象明显，与2011 年开春整体需求急拉和2012 年开春普遍大幅下滑不同，今年冷热夹杂的现象明显，整体来看江苏需求好于浙江，苏南好于苏北，浙江招工难现象较为明显，而苏南地区招工基本正常，部分城市如无锡、常州等因市政项目重新启动所带来的需求恢复较为明显。

　　我们判断，水泥价格完全恢复可能要晚与预期(之前普遍预期3 月底价格可恢复至去年4 季度高位)，水泥市场或难以再现短期大幅提价的行情。

　　投资策略与建议：

　　水泥价格回升幅度的低于预期及地产调控政策或将令东部水泥股行情或陷入僵持局面，短期内打破僵局可能有两种演绎路径：首先是地产政策逐渐明朗，新开工预期逐步恢复带来水泥股估值提升;其次是供给层面的收缩，可能来自更大范围的主导协同及治理雾霾等令产能出现的被动收缩。

　　风险提示：国内货币、房地产宏观政策风险，原材料及环保成本增加的风险。