上周出台的“国五条”细则超出预期，对市场形成较大扰动。房地产回暖能否持续，经济复苏的逻辑是否还在，是大家关心和争论的主要问题。 
　　我们观察受政策影响的核心城市住宅市场和不受影响的写字楼、商铺和非核心城市，发现调控和非调控市场呈现出较高的同步性。虽然个别季度的变化可能存在政策影响，但房地产大趋势取决于宏观条件而非调控政策。 
　　宏观条件包括流动性的松紧，经济增长的变化以及地产同长期趋势的背离程度，由此可以更为一致地解释近几年房地产市场的起落。从这一框架出发，我们对今年的房地产销售和投资看得相对乐观。 
　　近年非核心城市对中国房地产的贡献逐步增大，目前有近八成左右。本轮非核心城市的恢复从去年四季度逐步展开，正处于早期阶段,其价格压力不大，受政策影响小。我们认为非核心城市的恢复将在今年将得以延续，是全国房地产销售和投资恢复的主要力量。 
　　此外，限购限贷和利率水平的上升对房地产泡沫形成抑制，本轮地产恢复刚需色彩较强，这使得房地产恢复的趋势较为温和且可持续。 
　　风险：房地产调控政策扩大到全国并且异常严厉；流动性条件在今年上半年显著收紧。