下半年黄金成败看QE3及QE3预期
    我们在2012年中期策略报告中指出：金融危机以来，金价与美国基础货币量的变化存在高度正相关，达到0.87；而与基本金属价格相关度较低，仅0.31。金融危机以来，QE及QE预期引发金价显著且较持续的上涨，欧债危机引发的避险需求左右黄金的波段性“小行情”。美元与金价的负相关性显著降低，仅在短期大幅波动时对金价影响较大。另外一些影响金价的主要因素，如利率、通胀、需求等，近期没有明显的积极信号出现，甚至偏于负面。综合来看，QE3及QE3预期决定未来一段时间金价走势。
　　金价开始预热QE3
   去年9月以来的震荡行情中，金价的三次底部均在1540~1550美元/盎司附近，也意味着这一区域存在较强的支撑。最近一次筑底过程历时3个月，金价走势在多空力量博弈中纠结前行。近期，金价走势趋强，这与市场对QE3预期再度走强有关。8月22日的货币政策会议纪要显示，美联储在推出更为宽松货币政策上显得更加积极，预计在9月12~13日议息会议到来之前，美元的进一步宽松预期也比往期更高。昨日国际金价应声上扬，一度达到1658美元/盎司的高位。预计未来一段时间逐渐走高。
　　黄金股：风格切换，机会犹存
    从长期趋势看，金价与国内外黄金股的走势具有高度正相关性。
　　因此金价的上涨有助于黄金股股价上涨。但是我们发现，金融危机以后，相关度水平明显下降，barrick公司相关性下降至0.67，但是依然很高；而中金黄金的相关性大幅下降至0.39。我们认为，这与国内黄金股的投资逻辑转换有密切关系。
　　99年以来，黄金股波动方向与有色板块基本一致，但是相对于有色板块的股价弹性呈现走弱趋势，并且在大多数情况下，表现为“上涨低弹性”和“下跌高弹性”。主要原因是，黄金股经历了06~07年的外延式扩张之后，产量进入稳定增长时期，投资逻辑也由成长型向价值型转换，估值中枢随之下移的过程中，必然也是上涨弹性减弱与下跌弹性加强的过程。
　　国内黄金股估值在06~07年大幅超越了海外黄金股。07年以后，估值差距呈收敛趋势。从去年底开始，估值差距稳定在较低的水平。这也说明，国内投资黄金股的逻辑正在追随海外公司的脚步发生转换。随着估值风险的释放，“上涨低弹性”和“下跌高弹性”的特征也将发生变化，这在今年以来的股价波动中已经初步体现。随之而来的将是，黄金股与金价的相关性逐渐修复。
　　结合对年内金价和股价弹性的判断，我们认为黄金股依然有表现机会。成本控制良好的公司在金价上涨中将拥有更好的业绩弹性。我们看到，三家黄金企业山东黄金、中金黄金、紫金矿业中，山东黄金今年上半年成本控制最为得力，矿产金不含三费克金成本与去年基本持平甚至略有下降，是我们近期重点推荐的品种。