| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2012年03月14日 14:55 |
作者： |
洪锦屏;罗毅;沈娟 |
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撰写时间： |
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今年以来证券板块的涨幅接近30%，市场对行业盈利模式拐点出现、杠杆率提升的认可逐步一致，我们认为行情从纯预期的推动到基本面的支撑正在渐次展开，两会之后的三四月份将是券商各条业务线创新措施的密集出台期，同时交易量的上升和近期融资融券余额规模的迅速放量，也将为业绩提供坚实的基础。
佣金率担忧今年或将逆转：融资融券转常规后的第一批公司近期将获批资格，融资融券业务的大幅拓展一方面增加券商利差收入，另一方面使得佣金费率的逆势上调成为可能。全国费率竞争最为激烈的广东地区已经亮出信号。
创新业务推出的种类和力度将持续超越市场预期：除了酝酿已久的转融通将进入实质操作层面，客户保证金管理、股票预约式回购、高收益债、国债期货等都有望在今年推出和扩大试点范围，尤其是负债业务的松绑直接打开了券商提升杠杆率和ROE水平的空间，行业估值的重心将从PE逐步转向PB，因为过去的闲置资金和负债都将成为可创造价值的潜力资产。
杠杆率提升撬动ROE。中信、海通等券商即使考虑客户保证金存款的负债，杠杆率仅在2倍左右，即使这2倍的负债中仍存在较大的收益挖掘空间。经过多年的严格的风控和管制，目前来看证券行业是监管层最为明确的资产扩张、业务创新的行业。按照美国投行15年左右的一个ROE周期来计算，我国券商从1992年开始计算，到2010年也基本完成了一个周期，ROE达到底部，而行业也即将进入新的创新业务推动的盈利周期.融资融券贡献趋于显性，规模稳步增长。2月以来融资融券规模放量上证，以每周增加近30亿元的速度稳步攀升，目前总规模超过440亿元，我们预计到年底市场存量将达到1000亿元，对券商收入的贡献可达到8%，而融资融券业务的市场集中度高于传统经纪业务，大券商如海通中信等的占比有望接近10%，将是未来两年对券商业绩贡献最为显著的创新业务。
我们认为证券板块并没有太大的调整空间，市场的预期虽然逐步趋于认同，但对证券板块的配置仍然偏低，行业底部在去年四季度已经确认，而目前创新业务的盈利预期处于近几年最为清晰和明确的阶段，股价走势创出新高的可能性很大，目前来看，仍有不少的空间。我们继续推荐受益创新的海通、光大和中信证券，同时推荐受益交易放量的国海、宏源和东北证券。
风险因素：创新业务推出进程低于预期，交易量大幅回落
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