| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2011年12月01日 14:27 |
作者： |
陈俊华;陈舒薇 |
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评级变动： |
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撰写时间： |
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行业近况：
近日，国家发展改革委发出通知，在全国范围内对电煤实施临时价格干预措施，同时适当调整电力价格，试行阶梯电价制度。
评论：
调价惠及全国，发电行业盈利企稳回升。1）全国燃煤电厂上网电价平均上调2.6分/kwh（税后2.2分/ kwh），预计个别现金流受到威胁的地区上网电价提升幅度更高。2）从平均幅度来看，1分/kwh上网电价提升可以覆盖约25元/吨原煤价格上涨的成本压力，以平均水平测算，此次上网电价提升可以覆盖约65元/吨原煤价格上涨的成本压力，可使火电厂盈利水平回复到2010年水平。3）电价上调后，火电盈利改善将在明年二季度集中体现——电量季节性回升、电煤价格季节性回落。
华电国际弹性最大：平均上网电价提升5%。1）此次平均含税上网电价提升幅度为2.6分/kwh，我们预计火电亏损严重的山西、贵州、广西等地区的电价调整可能超出此幅度。2）此次平均上网电价提升幅度为：华电国际6.1%；大唐发电5.5%；华能国际5.4%；国电电力8.2%。3）若合同煤价格上涨5%，对应上市公司2012年业绩分别提升：华电国际513%，大唐发电109%，华能国际309%，国电电力50%。
“煤电顶牛”中发电商弱势地位得到根本改观。1）明确电煤价格上涨已威胁到电力安全供应，为促进煤炭和电力行业协调发展，配套出台全供应环节控制煤价政策：合同煤上涨上限5%、港口下水煤（热值5500大卡）限价800元/吨、内陆运输电煤价格不得超过2011年4月结算价格；2）加深电价对抑制高耗能行业电力需求的杠杆效应；3）
为减轻火电行业氮氧化物减排投入压力，推出0.8分/kwh的试行脱硝电价，短期电价水平虽低于市场预期1－1.2分/kwh，但我们认为低运营电价提高行业进入门槛，长期更有利于脱硝行业的健康成长。
销售电价上调3分/kwh，居民用电再次豁免，阶梯电价政策顺势推出。1）此次居民用电不随终端电价上调，但借此顺势推出阶梯电价，80%的居民户电价不受影响；2）居民用电约占我国整体电量的12%，即约9.6%的全社会用电量电价不做调整，考虑到居民用电平均电价水平低于工业用电，这部分电价不调对电网影响不大。
估值与投资建议：上网电价的提升根本改善火电企业抗风险能力目前电力股股价对应2012年PB1.6x，估值优势不明显，源于连续几年行业性亏损吞噬发电商账面资产价值。此次上网电价上调，我们看好业绩弹性大、且合同煤比例高的发电商：华能国际、内蒙华电、国电电力和国投电力。销售电价上调，建议关注自发电量占比高、区域类电网公司：文山电力。
风险：
重点合同煤兑现率低于预期。
（具体内容请见附件）
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