| 来源： |
华泰联合证券研究所 |
发布时间： |
2011年07月26日 14:23 |
作者： |
蒋小东 |
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压榨利润7月将由负转正，油脂行业迎来拐点。据测算大豆压榨企业的现货压榨利润（即不考虑套保因素，进口大豆成本倒推两个月）已由1月份的200-300元/吨最低降至4、5月份的-500元/吨，而到7月中下旬已回升至盈亏平衡点附近，年初至今平均值为-216元/吨。我们认为上半年压榨利润大幅下滑的主要原因在于（1）国内小包装食用油限价措施的实施；（2）国际供需基本面（南美大豆、棕榈油超预期增产）对油脂价格造成短期利空；（3）生猪存栏处于低位导致国内豆粕价格表现疲弱。
压榨利润回升因素：三季度靠粕价，四季度靠油价。生猪存栏从4月份开始已经逐月回升，养殖业高利润对补栏的刺激将在下半年持续体现，从而拉动饲料业对豆粕的需求，以及拉动粕价上涨。三季度压榨利润回升的主要因素将是粕价的上涨。而食用油的大面积提价讲在9月份出现，从而成为拉动压榨利润在四季度继续上升的动力（详见7月12日报告《油脂业基本面改善从三季度开始》）。
农产品加工企业增值税负下调利好加工企业。近日国税总局拟将农产品进项税额扣除率由现行的13%修改为纳税人再销售时货物的适用税率（一般为17%），这将大大降低农产品加工企业的增值税负担。对于东凌粮油、西王食品这样的农产品加工企业而言将形成直接利好。
下半年压榨行业获得超额利润的概率较大。由于大豆压榨行业的合理利润在100元/吨左右，而上半年整个行业由于外来因素的扰动（而非价格波动）使得整个行业平均亏损幅度达到100-200元/吨，因此基于合理利润诉求，下半年获得超额利润。我们预计下半年平均压榨利润落在200-300元/吨区间是比较合理的，而高利润的状况将至少持续至2012上半年。
投资建议：压榨利润进入拐点期，业绩的逐季释放将带动股价波段上扬。
建议关注东凌粮油，西王食品。东凌粮油上半年亏损7500万元，套保后吨压榨利润为-100元/吨左右，好于行业平均水平。预计下半年公司压榨量在80-90万吨左右，全年压榨量为165万吨；2012年随着南沙二期的投产压榨量将达到230万吨左右，在利润上涨期有良好弹性。西王食品下半年小包装放量，且毛利率将显著回升带动公司业绩增长。
风险因素：压榨利润的回升力度低于预期
（具体内容请见附件）
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