| 来源： |
爱建证券研究所 |
发布时间： |
2010年09月20日 15:18 |
作者： |
张欣 |
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投资要点：
经纪业务：经营模式转型难抵贡献下滑
分析表明，国内股市的运行周期较前期明显缩短，且指数走势渐趋平坦，投资/投机难度不断加大，即定价方式趋向市场化；这也导致佣金率的市场化。故此，券商坐收佣金的局面已成历史。
投行业务：周期性变化考验券商项目挖掘能力
今年以来，国家调结构，支持西部发展的政策思路渐趋成熟。
尤其是加大西部发展金融支持措施的落实，使得西部中小企业发展获得了必要的资金支持。故此，拥有西部项目资源的券商有望获得先机。
自营业务：跑赢了指数却跑输了业绩
上市券商证券投资业务中期平均浮亏程度达7.16%左右。如果剔除华泰和东北两个极端情况，其余10家上市券商平均浮亏程度仅为1.57%；同期，上证指数则下跌了26.82%。不过，同期券商整体业绩下滑仅三成左右，儿该项业务下滑幅度一般在四成至六成左右，像东北证券则下滑了近1.8倍。
创新业务：全年贡献有望超越资管业务
如果融资融券利率均按照试点期间的7.86%计算，目前该项业务已经为资格券商贡献收益近3亿元，全年有望接近10亿元。
如果按照万一的交易佣金计算，期货公司月均收益近5亿元；这将增厚持股或控股期货公司的券商收益。如果券商按照五成左右比例与期货公司分享股指期货业务带来的收益，全年两项业务有望为资格券商贡献近30亿元的收益，约占今年全年利润的5%。
这一比例很可能会超过资产管理业务对券商的贡献。
投资策略：建议平配
我们预计，2010年券商的全年营业收入有可能同比下滑31.8%，营业利润同比下滑37.0%；建议平配证券行业。就个股而言，我们建议重点关注中信证券和宏源证券。原因在于，⑴尽管创新业务的利润贡献年内相对有限，但格局较为集中，即大型券商有垄断优势，且具备进入壁垒。⑵佣金率下降的态势年内仍将继续，因此具有地区垄断优势的个别券商值得予以足够关注。其中，中信证券2010年有望实现每股收益0.58元，理论股价10.64±X元；宏源证券2010年每股收益可能达到1.00元，理论股价14.70±X元。
（具体内容请见附件）
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