| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2010年04月22日 15:12 |
作者： |
关滨 |
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撰写时间： |
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一季度预览：
尽管09年低基数效应已经令市场预期各行业一季度利润普遍大幅度回升，我们认为石油石化行业实际情况可能仍好于市场预期。
在一季度原油价格同比显著提升89%的情况下，下游板块也在同时改善盈利水平。化工板块主要产品线聚乙烯、聚丙烯的毛利同比上涨20%和3%，环比持续回升14%和7%,。炼油销售板块在国内市场不振的情况下，利用政府增加成品油出口配额的有利条件，维持了较高的产能利用率，借助国际市场价格上扬的机会，额外增加了出口收入，并且逐步扭转了国内库存高企、供过与求的不利局面。
个股方面，净利润增幅最显著的是下游企业上海石化，我们预计一季度每股盈利为0.12元,同比增长418%。一体化石油公司在原油价格回升和下游板块复苏的大环境下，盈利增幅同比在40%-66%之间，环比在31%-43%之间。海上油田服务和工程业务因中海油本轮勘探开发高峰期已过，利润增长相对较低。具体预测见图表1。
盈利趋势展望：
上中下游各板块预计同时继续向好。二季度尽管原油价格进一步回升至80-90美元/桶高位，我们预计炼油板块较一季度仍将改善。近期国内成品油调价后，预计国内炼油毛利从0.7美元/桶上升到3.2美元/桶。与此同时，4月中国柴油批发毛利进一步增加，汽油批发毛利由负转正（图表3），表明国内成品油销售板块情况开始明显好转，这将对整个行业利润水平起到关键的支撑。化工毛利逐步提高的趋势进一步确立，年内国内外新增产能对毛利的压力将十分有限。
投资建议：
今年以来行业趋势使我们对下游需求复苏信心增强。
我们上调上海石化2010年盈利21%，高于市场47%。我们对中国石化的盈利预测高于市场8%。
上海石化H股评级从中性上调至审慎推荐，目标价为港币3.6。目前上海石化H股对应2010年市盈率和市净率为7.1倍和1.03倍，处于亚太石化公司估值低端。A股估值较合理，评级从减持上调至中性。
上调中国石化A股评级从中性至审慎推荐，重申H股审慎推荐评级和7.5港币目标价。A股和H股2010年市盈率分别为13倍和7倍，具有较高吸引力。
中国石油也将受益于下游盈利环境的改善。但我们认为目前市场对其成本上升估计不足，盈利预测仍有下调空间，维持两地中性的投资评级。风险因素：
经济增长减速可能影响下游需求和毛利。国际大宗商品价格如果继续攀升，可能导致通胀恶化，从而迫使政府严格管制成品油价格。这些风险确实存在，而且已经使投资界对炼油化工业务板块盈利前景过于悲观。我们认为，中国经济结构的调整和消费的升级已经使GDP增长中的石化产品消费强度显著提高（图表6），短期经济增速的波动不会改变石化消费快速增长的长期趋势。短期原油价格攀升超过90美元/桶可能性较小。成品油市场正在走出供过于求的低迷状态。
个股方面，上海石化与中国石化之间的关联交易风险较大，前者的利润在一定程度上取决于后者对关联交易的定价。
（具体内容请见附件）
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