| 来源： |
银河证券研究中心 |
发布时间： |
2009年04月08日 14:34 |
作者： |
张秋生 |
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一、国道主干线车流量“率先复苏”
受金融风暴冲击，08年下半年，全国国道主干线车流量经历了五个月的下降，进入09年以后，道路车流量率先开始触底反弹。
1、南北国道主干线（京珠高速）车流量恢复性增长迅速
京珠高速河南段：元月份京珠段（郑漯、漯驻）路产收入同比增长30.1%，二月份同比增长29.3%；09年1、2月，路产淡季收入已经逼近正常月份收入水平，良好开端预示着未来月份路产收入将维持较高的同比增长水平。
京珠高速湖南段：按照折算全程流量统计，现代投资所辖京珠高速车流量增长迅猛：元月份环比增长37.5%；二月份（春节因素影响）环比微降2.88%。年初淡季折算全程日均车流量已经远超去年正常日均流量水平，超额幅度在30%以上。
东部地区是受金融危机冲击严重的区域。2008年五月份开始，东部地区高速公路车流量开始下降，经过五个月左右的下降，目前高速公路车流量呈现触底反弹趋势，显示宏观经济有复苏的迹象。预计随着国家固定资产投资力度不断加大，经济复苏带来的车流量增长将会在高速公路收入上率先表现出来。
计算显示，地处中东部地区的皖通高速、山东高速和赣粤高速路产车流量均呈现明显的复苏迹象，其中山东高速所辖济青高速二月份同比增长11%；皖通高速2009年元月，路产收入环比增长达到11.2%。赣粤高速尚未公布2009年一季度收入数据，但根据东部地区车流量恢复数据判断，其一季度路产环比收入增长速度也应在10%以上（图3、4、5）。
二、一季度业绩同比增长，行业表现“一枝独秀”
受金融危机冲击，宏观经济迅速下滑，经济中绝大多数行业的一季度业绩将会呈现明显的下降，而高速公路上市公司将是为数不多的一季度业绩正增长的行业。在严酷的宏观经济环境下，高速公路能够独善其身，主要原因在于：
（1）高速公路主要服务于国内运输，其抵御国际经济冲击的能力远远高于港口、机场等行业；（2）由于冰雪灾害影响，去年一季度收费公路业绩普遍较低。
（3）09年一季度，国家高速公路网车流量复苏明显。
基于以上原因，收费公路一季度业绩同比呈现正增长具有坚实的基础。预计收费公路全行业的业绩表现将明显好于其他行业。
三、行业估值明显偏低，存在44%的价值回归空间
收费公路行业可比公司2009年平均市盈率13倍，2010年平均市盈率12倍（表1）。
目前，位于南北国道主干线、路产车流量增长明确的主流高速公路上市公司，其ROE水平普遍高于15%。我们认为，位于南北国道主干线的主流公路上市公司，其合理市盈率应该在13-15倍左右。
目前，收费公路行业2010年的平均市盈率仅有11.7倍，而那些成长良好的主流公路上市公司（如赣粤高速、现代投资），其2010年动态市盈率只有9倍，估值明显偏低。按照行业主流公司13倍合理市盈率，相比目前9倍的市盈率状况，行业主流上市公司的估值水平还有44%的上升空间。(具体内容请见附件)
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