| 来源： |
银河证券 |
发布时间： |
2008年12月04日 08:10 |
作者： |
孙勇 |
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收费公路具有消费刚性：航空、水运、公路和铁路四种运输方式的消费弹性分别为1.54、1.48、0.91和0.75；远低于航空和水运的消费弹性系数，表明公路运输具有很强的经济周期抵御能力。
行业估值进入安全区间。行业主流上市公司动态平均市盈率水平接近10倍，与国际同行业估值水平接近。行业投资价值进入安全估值区间，上调行业投资评级为“推荐”。
从防御性行业中选配成长型资产是一种逻辑错误。在投资组合中配置收费公路，本是出于防御性需要，但在实际操作时，习惯性地把成长性作为投资的选择标准。按成长性标准选配的目标公司，往往未能给投资组合带来期望的防御性。
“分红习惯”是企业分红行为的主要影响因素。现金分红比业绩具有更高的稳定性。因道路改、扩建等短期“不利”因素导致股价低迷的公司，往往具有较高的股息收益率，这为配置防守型资产提供良好投资机会。
收费公路公司的“成长型”和“防守型”。具备较高车流量增速和（或）外延式扩张的公司为成长型公司；车流量增速平缓、业绩稳定、较少外延式扩张且具有高比例派现习惯的公司是防守型公司。成长型公司合理市盈率为10-12倍；平稳增长的防守型公司其合理市盈率为8-10倍。
投资建议：部分现金红利稳定的公路上市公司，股利收益率已经高于一年期定期存款或三年期记账式国债的利率水平，股价进入了绝对收益率价值区间。我们强烈建议增持具有绝对投资价值和防御性价值的公司。
福建高速（600033）：福建高速主要经营资产为福泉高速、泉厦高速和罗宁高速，其中福州至厦门高速公路为国家高速公路干线网络同三线的福建段；罗宁高速是国家高速公路干线沈海线的福建段。国家宏观经济增长、区域经济增长以及国家干线公路网路的逐步完善是福建高速营业收入增长的主要驱动因素。DCF绝对估值，公司内在价值7.93元-9.12元之间，分析师建议的每股内在价值为8.73元。给予“推荐”评级。由于股价低迷，我们测算的股息收益率已经达到7.3%，二级市场价格已经进入绝对收益价值区间。我们建议在路产改扩建的股价低迷期间择机配置“福建高速”。
皖通高速（600012）：DCF绝对估值，公司内在价值7.07元-9.13元之间，分析师建议的每股内在价值为7.71元。给予“推荐”评级。由于市场低迷，皖通高速二级市场价格严重低估，公司2009年预期股息收益率已经达到4.7%，股票价格已经进入绝对收益价值区间。我们建议在皖通高速2009年路产改扩建完工前的股价低迷期择机逐步建仓“皖通高速”。股票价格表现的催化剂：（1）合宁高速09年扩建完工；（2）高界高速改造工程09年底完工；（3）沪蓉高速湖北段建成通车，沪蓉高速全线贯通。
华北高速（000916）：华北高速是高速公路上市公司中最不具备成长性的公司。我们认为，长期以来稳定的现金分红和充足、持续的现金获取能力是选取防守型资产的主要考虑指标。推荐华北高速，正是基于对公司优良防守型特征的信赖。DCF绝对估值，公司内在价值6.50元-6.76元之间，分析师建议的每股内在价值为6.6元。给予“推荐”评级。由于市场低迷，华北高速二级市场价格严重低估，公司2009年预期股息收益率已经达到4.8%，股票价格已经进入绝对收益价值区间。我们建议将“华北高速”作为防守型资产积极配置。
宁沪高速（600377）：宁沪高速是A股收费公路上市公司中经营稳定、持续高比例派现的典范。但从目前股息收益率角度考察，与其他因为路产改扩建造成股价低迷的公司相比，公司股价并不是很低。目前买入公司股票，尽管不会有风险，但获得超额收益率的比例不会很高。DCF绝对估值，公司内在价值6.47元-7.22元之间，分析师建议的每股内在价值为6.91元。报告期公司股价5.75元，低于内在价值20%，给予“推荐”评级。由于市场对公司高比例派现有良好预期，公司二级市场价格并未被大幅度地严重低估，但根据我们测算的公司2009年预期股息收益率已经达到4.8%，股票价格也已经进入绝对收益价值区间。我们建议增持并作为良好的防守型资产长线配置“宁沪高速”。
赣粤高速（600269）：“赣粤高速”主要经营资产为昌九高速公路、昌樟高速、昌泰高速、九景高速等。尽管赣粤高速路主营产位于经济相对落后的江西省，但公司路产所起的作用是类似京珠高速那样的南北交通大动脉，赣粤高速南北走向的路产是我国华北、华中广大地区与华南地区进行经济沟通的关键通道。DCF绝对估值，公司内在价值13.77元-15.73元之间，分析师建议的每股内在价值为14.92元。给予”“推荐”评级。
山东高速（600350）：“山东高速”主要经营资产济青高速、济莱高速、泰曲一级公路及济南黄河大桥、济南黄河二桥、滨州黄河大桥和平阴黄河大桥等资产。公司估值与投资建议：DCF绝对估值，公司内在价值6.97元-7.69元之间，分析师建议的每股内在价值为7.16元。给予“推荐”评级。作为成长型收费路桥上市公司，目前正处于外延式扩张时期，不建议将其作为防守型资产来配置。股票价格表现的催化剂：如果管理层提高公司派现比例，在成长过程中能兼顾股东的短期回报要求，将会对公司股价上涨具有催化作用。
粤高速A（000429）：DCF绝对估值，公司内在价值4.63元-5.87元之间，分析师建议的每股内在价值为5.11元。给予“推荐”评级。尽管根据我们的测算，公司2009年预期股息收益率为4.9%，股票二级市场价格已经进入绝对收益价值区间，但我们并不建议在其处在较多外延式增长的不确定期间将其作为防守型资产进行配置。
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作者声明：在本人所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价的证券没有任何利害关系。本文观点仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。 |
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