| 来源： |
中信建投期货 |
发布时间： |
2011年09月05日 14:44 |
作者： |
郑联盛 |
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升值对GDP影响不明显在日元和马克升值的过程中，日本和德国的经济增长都是保持高速发展的态势。从GDP增长与升值的关系看，升值与GDP增长没有明显相关性。从1969-73年，马克大幅升值，GDP基本处在8-9%的中枢。整体而言，日本和德国的经验表明，本币连续小幅升值，对GDP增长并没有显著的负效应，特别是汇率弹性显著阶段，经济增长中枢相对稳定。
快速升值有脉冲式冲击本币大幅迅速升值，对GDP增长有明显冲击，德国、日本遭遇3-5个季度的衰退，即出现短暂的“升值萧条”。“广场协议”之后，马克大幅急速升值，但GDP只出现短暂的2-3个季度下跌。
“广场协议”之后，日本经历了5个季度的萧条，被称为日本“升值萧条”，与德国一样，大幅快速升值对总需求萎缩的效果在广场协议后是十分显著的。不过，升值萧条的冲击是脉冲性的，在3个季度左右之后，日德基本恢复至冲击前的增长水平。
升值萧条中的行业弹性：新主导产业胜出整体而言，日元升值对出口价格的冲击并不明显，对日本国内工业品价格指数的影响更加有限。电气、机械、汽车、精密仪器等正是日本从工业化起飞走向工业化成熟的重要主导产业，是日本70年代之后升级的方向。这些行业受日元升值的冲击相对有限，而纺织、化工、有色金属、造纸等冲击较大。新主导产业相对独立于升值压力。
升值萧条的政策超调日本和德国都实行极为宽松的货币政策来应对升值萧条。在广场协议之后，日本和德国都是通过降低利率来应对“升值萧条”，日德实行宽松的货币政策时间都超过12个季度。日本对升值萧条的反应更加敏感，政策力度更大。日本在5个季度将基准利率降至2.25%，德国采取的是“阶梯式”降息的方式，在10个季度内将基准利率降至2.5%。德国的政策放松相对审慎，在最低利率水平的持续时间只有3个季度，日本则是9个季度。
政策超调的后果：通胀的分析整体而言，长期升值具有使得物价缓慢下行的压力，但德国的经验没有日本明显。由于过度的货币释放，日本面临了较为明显的通胀压力，其通胀中枢维持在5%左右。德国较快地紧缩了货币政策，德国将通货膨胀控制在2.5-3%的水平，政策及时的适度的收缩使得德国避免了较大的通胀压力。
（具体内容请见附件）
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