| 来源： |
长城证券研究所 |
发布时间： |
2009年09月11日 14:07 |
作者： |
吴土金 |
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低利率、弱美元、强商品：作为发行货币的“基石”，美国国债的膨胀速度主导着货币环境、美元汇率和大宗商品价格。美联储的货币政策将在较长时间内受制于庞大的美国政府和民间债务规模，低利率和宽松货币延续的时间可能超出预期。美元汇率从02年初开始步入贬值通道，贬值的时点大约滞后国债拐点4-6个季度，本轮国债急剧上升可能意味着另一个美元走弱的起点。历史上大宗商品价格与国债膨胀速度较为一致，尽管08年金融危机的冲击使得两者走势出现了暂时的背离，但我们相信在不久的将来，在实体经济稍微转好之后，大宗商品与国债的走势将会重新趋于一致，商品价格正在重新回到上升通道。
从资产收益率看大宗商品走强：宽松货币对资产价格有着深刻的影响，一方面，低利率和宽松货币通过对负债的刺激扩张了实体经济的总需求，增加了对大宗商品的需求；另一方面，不同种类资产收益率趋同意味着美元低利率将促使资产收益率下降（抬高包括大宗商品在内的资产价格）。当前极低的基准利率，以及10Y-3M美债收益率差所代表的货币宽松度指标目前都处在历史极端水平，可以推断金融危机形成的大宗商品价格低估正在得到修正。在担忧美国国债膨胀的情形下，未来全球大类资产配臵向非美元方向的转移是可以预期的，一旦这种配臵转移以较明显的趋势出现，目前连升十年的黄金价格可能继续突破1000美元后再度大幅上扬，甚至不排除金油价格同步攀升局面的出现。
国内物价探底后开始回升：本轮通胀周期PPI和CPI已经分别在4月和7月触底，预计8月份工业增加值增速将达到12.5%，CPI同比降幅为1.2%，而由于基数效应，8月份的PPI可能创出-8.8%的新低（真实的PPI绝对值低点是今年4月份），年内CPI大概在11月将由负转正，全年CPI为-0.8%，全年PPI降幅约5.8%，根据M1领先于CPI大约6个月的特征，月度货币模型预示着2010年中单月CPI涨幅可能会超过4%。
货币扩张蕴含着未来的通胀：目前国内接近30%的M2增速远高于金融危机后信用机制遭受重创的发达国家，巨额的货币创造已经在09年表现为金融资产和不动产价格的大幅上升，根据普通商品价格滞后于货币和资产价格的历史经验，物价将跟随实体经济一同回升，尽管当前在复苏的初期价格回升步伐受到了产能、产品过剩的抑制，但在总需求逐渐扩张，经济复苏趋势不断延续的条件下，可以预见的是2010年的通胀压力将逐步显现，我们预测2010年CPI增速将达到3.2%。
（具体内容请见附件）
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