| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年10月19日 14:17 |
作者： |
唐佳睿 |
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业绩符合预期，3Q2011净利润增速30%：
3Q2011公司实现营业收入15.64亿元，同比增长8.69%，归属母公司净利润1.78亿元(全面摊薄后EPS=0.43元)，同比增长30.05%，而扣非后归属母公司净利润为1.66亿元（全面摊薄后EPS=0.40元），业绩完全符合我们三季报经营性EPS 0.40元的预测。
较高净利润增速主要来自于资产处置利得以及并表因素：
公司1-3季度净利润增速达30%。我们认为较高的增速主要来自两方面因素：1）公司本期确认子公司清算收益，该清算收益计入非流动资产处置损益，利得为1311万元。
若扣除此部分收益，我们估算公司净利润增速约为22.8%1。2）公司自二季度开始，对汇金百货徐汇店27.5%的少数股东权益进行并表，而汇金徐汇店对公司利润贡献较大，1H2011净利润达6500万元，我们假定该店第二、三两个季度净利润为5000万元，则推算由并表因素增加的母公司净利润约为1375万元，扣除并表因素后，公司净利润增速约为12.8%。此外，3Q2011单季公司营业收入增速仅有2.96%，主要是由于去年5-10月举办的世博会基数较高导致，从收入和净利润增速的匹配角度来看，公司单季度45.34%的净利润增速我们认为未来没有持续性。
毛利率基本持平，期间费用率略有下降：
3Q2011期间公司毛利率下降0.09个百分点至28.87%，而期间费用率为11.80%，同比下降0.47个百分点，其中销售/管理/财务费用率分别同比变化为0.43/-0.11/-0.78个百分点至3.85%/7.81%/0.15%，我们认为徐家汇商城的三费控制较为得当，在公司治理和经营能力上仍然处于行业内中上游水平。公司自有物业比例高达95.05%。目前商业地产价格和租金水平逐渐步入上升通道，公司在黄金商圈大量持有自有物业能有效应对租金上涨的压力，锁定经营成本，大大保障了公司净利润率水平。值得关注的是，2010年公司净利率达11.67%，远高于同行上市公司平均水平，因此公司业绩未来依靠净利润率提升的难度较大。
维持中性评级，外延扩张性较为欠缺：
我们维持公司2011-2013年EPS分别为0.60/0.66/0.72元的预测，以2010年为基期未来三年复合增长率为15.5%，认为六个月公司合理价值为13.20元，对应2012年20倍市盈率。我们认为公司今年净利润增速主要归因于非经常性利得以及汇金徐汇店的一次性并表因素，而非主营业绩的较高质量提升，未来公司外延扩张性较慢的问题将限制未来公司估值的提升，维持中性评级。
风险提示：汇金虹桥店所处的虹桥商圈未来的商圈影响力仍具有不确定性。
（具体内容请见附件）
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