| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2011年10月19日 13:57 |
作者： |
郭洋;唐思宇 |
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费用率如期降低利润增长快于收入公司2011年前三季度实现收入10.67亿元，同比增长23.22%，而归属于母公司的净利润同比增长31.06%。公司前三季度费用率如期降低，1-9月销售费用率为31.91%，同比下降2.96个百分点，销售费用率的降低也是公司前三季度盈利能力提升的最重要的驱动因素，1-9月净利润率达11.54%，同比提升0.69个百分点。我们认为公司前三季度运营良好，收入稳定增长，盈利能力在低费用率渠道的开拓下如期降低，符合我们之前对于公司的预期。
定位高端议价能力强老板电器专注于厨房电器近三十年，注重产品核心技术的研发以及对产品性能的不断提升和优化。公司凭借其技术和产品优势，在消费者中树立了良好的高端品牌认可度和影响力。公司在高端吸油烟机、燃气灶的份额均位列行业第一。高端的产品定位下，公司产品议价能力强，烟、灶、消3大产品的毛利率均在50%以上。我们认为橱电作为整体家装的一部分，消费者愿意给予高质量、高性能、与整体家庭装潢风格配套的产品一定的溢价。我国高端厨电企业竞争实力强，外资品牌份额进入前十大的仅西门子一家，公司作为国内高端橱电龙头，将受益于行业的消费升级。
渠道拓展助力收入增长目前公司KA渠道销售占比较高，占一半左右。
募投项目投产，产能瓶颈被打破后，未来公司在专卖店，精装修、电子商务等领域的拓展工作将带动收入增长。公司2009年专卖店数量仅520家，2010年在大力拓展专卖店的情况下数量达到1000家，但仍低于同行，未来3年，公司专卖店年开店数量保持在300家左右，而精装修领域，公司10年收入在5千万左右，基数低，拓展潜力大。从中怡康数据来看，公司市占率在10%左右，若是考虑到中怡康监测网点覆盖面较窄，按照1500万台的内销量计算，公司市占率还不到4%，拓展空间巨大。并且KA渠道费用率较高，随着公司在KA外渠道的拓展，销售费用率有望降低，盈利能力得到提升。
投资建议根据我们的预测，公司11-13年的EPS分别为0.72、0.95、1.23元，考虑公司的龙头地位和成长性，给予2011年28倍PE，对应目标价20.16元，维持公司增持评级。
（具体内容请见附件）
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