| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年09月28日 14:19 |
作者： |
周励谦 |
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市场环境向好，中兴通讯将确定性进入全球前三
根据权威预测机构Gartner的数据，全球电信业投资额已在2010年探底回升，未来五年将步入温和上涨阶段，复合增速约4.5%。而近几年的发展成果显示，中兴通讯已成为全球第五大通信设备商，有线、无线、终端、服务等业务均步入世界前列，未来凭借成本优势、市场快速反应能力和融资优势“三大法宝”，将确定性进入全球前三。
数据爆发大背景下，LTE、企业网成为行业新热点
在全球数据业务爆发式增长的大前提下，行业新热点不断涌现。终端带来的行业洗牌已让苹果、HTC等企业脱颖而出；企业网千亿级的市场规模将吸引更多的行业参与者；LTE商用进程的加速及对下一轮投资的拉动或将成为通信设备业的又一场盛宴。
公司在传统通信领域的地位已无可争辩，下一轮跨越式增长的驱动力正来自上述新业务的拓展。我们认为，内外因素主导下，终端业务的爆发式增长即将来临，如果中国未来能走出全球一流的终端企业，那中兴必将是其中之一。此外，华为通过把握3G良机，从国内领先成长为国际领先。而中兴定能抓住4G带来的机遇，成为当前同类企业中的最大受益者。
长短期看，公司都将迎来价值重估
企业的价值不应受短期业绩的波动发生巨大影响。通过对财务报表的深入分析，我们看到公司海外毛利率较国内低4个百分点左右，而销售费用率高于国内7-8个点，明显处于拓展阶段，因此采用国内外分开估值更为合理。
我们认为，随着海外市场毛利率的回升及销售费用率的下降，其整体估值将不断提升，公司股价存在70%的上涨空间。
近期谷歌对摩托移动的收购及接连不断的专利战使得知识产权的价值更为明显。继2010年新增专利数位居全球第二后，WIPO公布的2011年第一季度的数据，中兴凭借974件PCT申请量占据全球公司首位。考虑到未来专利重要性日益提升，公司的整体估值还应享受更高的溢价。
公司估值处于历史地位，维持“买入”评级
据测算，公司未来三年收入和利润的复合增长率分别达22.3%和32.1%。公司在行业地位、市场开拓、知识产权等方面存在显著的“护城河”，且当前估值处于历史底部，综合考虑，我们判断中兴通讯的合理市值至少应在1100亿以上，对应目标价32元，维持“买入”评级。
（具体内容请见附件）
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