| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年09月27日 14:06 |
作者： |
唐佳睿 |
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撰写时间： |
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公告梗概：
公司以自有资金出资6000万元，设立全资子公司新余市大欢乐购物中心有限公司，该六千万元将作早期工程建设资金使用。设立该子公司目的在于公司于2011年8月29日成功竞得江西省新余市国土资源交易中心1-21-1-1号宗地后，为了承担后续购物中心建设及运营工作。该项目正在前期方案设计中，一旦获得相关政府机关批准，将编制投资预算并提交董事会。
以购物中心策略开拓新地区，缓和竞争格局：
公司目前在江西地区尚无正式零售业务，而此次公告以购物中心的形式开拓新区域，我们认为有利于避免直接和目前江西已占领先机的洪客隆（2011年7月29日被华润创业以36.9亿元人民币全资收购）以及步步高直接碰撞。随着江西外来零售企业的不断进入，未来零售业态竞争格局将越发激烈，未来走大型化以及一站式购物的购物中心能在最大程度上避开大卖场超市争夺的格局。我们预计在该购物中心逐渐站稳脚跟后，公司将在江西地区以成熟购物中心门店为基础，逐渐加强超市大卖场布局。
短期业绩压力仍较大，百货开拓仍较积极：
目前公司百货业态已有深圳、重庆、成都、岳阳、衡阳和宁乡等崇尚百货布局，此次新余地区的购物中心业态，符合公司将超市、百货、家电、餐饮有机组合，实施业态创新的大思路，加快百货及购物中心经营拓展，能提升百货事业部对公司盈利的贡献度。但从目前公司经营情况来看，1H2011和2H2010分别净增12家和6家门店，占所有门店比重的15.6%，因此短期较多新门店将对业绩造成一定压力。
维持中性评级，全国扩张时的业绩蛰伏期：
我们以未来三年税率22%为假设，维持公司2011-2013年EPS分别至0.65/0.81/1.06元，以2010年为基期未来三年CAGR21.3%。我们认为人人乐目前盈利模式趋同于外资超市，较强的毛利率管理能力以及在深圳、西安、成都、湖南、天津五个地区区域蜂窝式扩张的策略和其他本土超市相比，仍具有一定异地扩张的优势和宝贵经验，但目前连续加大的跨区域扩张导致目前业绩短期无法释放，也是严峻的现实问题，维持中性评级，6个月目标价18元，对应2011年27.7X市盈率。
风险提示：
异地扩张受阻拖累公司整体业绩，公司内生增长复苏低于预期。
（具体内容请见附件）
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