| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年08月12日 14:26 |
作者： |
李婕 |
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上半年业绩符合预期，“巴拉巴拉”品牌继续保持高增长
公司2011年上半年实现营业总收入30.09亿元，同比增长36.64%，归属于母公司的净利润4.37亿元，同比增长29.12%，摊薄后每股收益0.65元，符合预期。公司上半年净利增速低于收入增速主要是由于销售费用和管理费用率提高所致。
按品牌看，上半年两大品牌“森马”、“巴拉巴拉”都表现良好，其中儿童服饰品牌“巴拉巴拉”继续保持高速增长，上半年收入增57.48%，对公司收入贡献进一步提高到26%；按产品看，毛衫、衬衫、鞋类产品增长突出；按地区看，南大区销售最为旺盛。
总体毛利率稳定，但“巴拉巴拉”品牌毛利率大幅下滑
毛利率情况：2011年上半年总体毛利率同比升0.36个点到37.27%，其中“森马”品牌毛利率上升明显（+2.76个点至37.07%）；“巴拉巴拉”品牌毛利率同比降7.2个点至37.85%，部分因为公司策略上加大终端打折销售以抢占市场、跑马圈地。
期间费用情况：销售费用率同比升1.53个百分点达12.18%，主要因上半年随着销售的快速增长和营销网络的不断拓展、新设子公司等，广告宣传、店铺租金、装修费用等大幅支出；管理费用率大幅同比提0.37个百分点达到3.36%，系员工薪酬、折旧费及股票发行上市相关费用等增加所致；营业外支出同比减少95.21%，系公司慈善捐款减少。
品牌推广创新意，加强产品研发及供应链管理
品牌推广方面，森马品牌携手明星推出“什么TEE”创意运动，通过引领潮TEE文化使森马“什么TEE”成为本年度潮流界的时尚指标。巴拉巴拉品牌“童年不同样”的品牌理念延伸出“玩出不同样”的品牌主题，通过电视宣传片、网络互动、儿童嘉年华等方式，与摩尔庄园、酷六及院线合作，把“让TA玩”的理念带到中国22个城市，影响力得到不断提升，11年5月，巴拉巴拉商标被国家商标总局认定为“中国驰名商标”。
研发及供应链管理方面，优化了供应链组织体系，加大了设计研发投入，扩大了产品品类及款式，加大了对供应链体系的整合力度，有效控制了供应成本的上升。
外延扩张依托募投项目稳步推进，库存压力有待消化，“买入”评级
渠道建设方面，公司制定灵活策略，通过新拓、整合、扩店等多种方式提升门店数量和质量。公司首发募集资金45.31亿元，超募24.75亿元（使用其中9亿元永久性补充流动资金）。第二届董事会审议通过了《对营销网络建设项目实施地点进行部分调整的议案》，对原定41个城市设立63家直营和加盟店（34家森马店和29家巴拉巴拉店）的方案进行调整，地点调整为：在全国具有重要战略意义的一、二线城市（地市级以上城市），包括但不限于原有41个城市设立63家店铺，完善营销网络布局。
经上市前快速扩张，11年上半年存货同比增11.31%，存货占收入比达38.27%，库存压力有待消化，终端增速预计将放缓。上半年渠道扩展计划进展平稳，但因“森马”体量太大，开店速度低于“巴拉巴拉”，预计两品牌11年全年门店各新增700-800家。
作为休闲装和童装领域的领头企业，公司未来将依靠双轮驱动模式（稳健开店+丰富产品品类以提升平效），5月召开的冬季订货会金额预计同比增30%以上，确保下半年增速。下调11/12/13年EPS预测至2.03/2.68/3.53元(原为2.23元、3.20元和4.53元)，目标价71.05元，首次给予“买入”评级。
（具体内容请见附件）
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