国内外大麦价格出现见顶回落态势

    受去年啤麦价格大涨的影响，今年澳洲、法国和中国的大麦播种面积都有了明显增长。加之欧债危机、日本地震等导致啤酒需求不振，使得今年国际啤麦价格出现了见顶回落态势。澳麦和法麦报价分别从前期高点大幅回落了30%和18%。中国啤麦产量11年也有望上升20%，带动企业12年成本明显回落。

　　换帅促使销量业绩爆发增长12-13年仍有再融资可能

    自青啤去年更换营销方面主要领导后，公司强化了中低端品牌营销，销量增速突破20%，超过行业增速一倍，这是03年以来所未见的。公司提出3年销量突破1000万千升的目标，并通过收购和搬迁扩建的模式低费用扩张，有利于短期业绩。按照公司的上述销量目标，公司未来3年尚需115-125亿的现金，12-13年有启动再融资释放业绩的动力。

　　行业增速创新高公司估值处于历史底部

    1-5月啤酒行业利润总额增长48%，创下近10年的新高。而公司的动态PE仅26倍，创下历史的新低，同时也是目前行业中11年PE最低的股票之一。此外，目前A股还相对H股折价9%，也是历史最低的位臵。

　　行业中长期空间超过白酒估值应有一定溢价

    目前中国的啤酒吨酒单价不到欧美的一般，日本的1/15，。我们估算青啤的极限市值可以达3700亿，还有7倍多空间。而白酒要有同样的空间，未来人均消费额将会达到2400元。啤酒中长期空间更大，估值应比白酒有一定溢价而非折价。

　　上调12年EPS目标价45.6~51.3元

    考虑成本下降，我们将12年盈利预测上调10%。青啤11-13年EPS分别为1.41、1.90、2.48元，对应动态PE依次为26、20和15倍。公司近期可能有较大型的机构交流活动，给短期股价带来催化剂。我们给予青啤未来6个月45.6—51.3元的目标价，相当于12年24-27倍，还有20-35%的空间，维持“推荐”。