| 来源： |
中投证券研究所 |
发布时间： |
2011年05月31日 13:54 |
作者： |
张镭;梁皓 |
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投资要点：
多重因素促使环氧乙烷价格下跌，预计未来一段时间价格在11000元/吨徘徊。我们认为环氧乙烷价格下跌的主要原因有以下几点：一是上游乙烯本月出现了较大跌幅，环氧乙烷成本下降；二是10年商品化环氧乙烷产量达到124万吨/年，同比增长78.9%；三是国内乙二醇需求不畅，价格下跌，EO/EG的联产比例会降低，增加商品化EO供应量。
环氧乙烷价格下跌短期可以增厚公司业绩，长期意义在于利于下游需求的释放。
切割液和聚醚单体的行业特性决定了二者的毛利率都不可能过高，我们认为行业合理的毛利率在15-20%左右。由于公司产品调价的滞后性，成本下降短期将显著增厚公司业绩，但是长期看利于产品下游需求的释放。
成本下降将加速聚羧酸系减水剂对萘系减水剂的替代。聚羧酸系减水剂具有低掺量、高减水增强率、和水泥的适应性好、混凝土坍落度损失小、绿色环保等优点，目前聚羧酸减水剂仅占26%的市场份额，相比国外65%以上的市场占比尚有很大发展空间；环氧乙烷价格的走低将大幅降低聚羧酸系减水剂的成本，利于聚羧酸系减水剂对萘系减水剂的加速替代。
1季度聚醚单体销量同比增长近100%，预计未来仍将保持高速增长。公司在聚醚单体上产品和技术优势明显，国内市场份额从09年的25%扩大到10年年底的36%，预计未来市场份额还将进一步提升。
投资建议：公司在环氧乙烷的精细衍生品领域具有较强的技术积累，未来公司部分自给环氧乙烷后将提升产品的盈利能力，锦州的500MW硅片项目投产有超预期的可能。保守预计公司11-13年的eps分别为1.14、1.69和2.31元，给予6-12个月目标价35元,对应12年20倍估值，推荐评级。
风险提示：
国内聚羧酸系减水剂对萘系减水剂的替代低于预期，环氧乙烷价格快速上涨
（具体内容请见附件）
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