| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2011年04月21日 15:21 |
作者： |
路颖;汪立亭;潘鹤 |
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撰写时间： |
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简评和投资建议。
公司2010年31.70亿元的收入，同比下降15.76%，低于我们39.1亿元的预期，主要是地产收入确认低于预期。除地产业务外，其他行业均较上年同期增长。市场主业方面，由于期内没有增量市场的贡献，而主要市场租金基本维持原有水平，因此该业务收入基本与去年持平。公司毛利率提升和费用率控制均略好于我们预期。从利润方面，地产业务全年贡献约0.018元EPS，基本与会展业务的成本增加相抵消，因此0.594元的年度EPS主要是市场主业的贡献，这也基本符合我们此前0.586的主业预测（我们2010年全年预测值为0.717元，其中主业0.586元，地产0.131元）。
展望2011年，我们认为虽然五区、篁园市场的开业推迟了数月（政府定价部分11年4月中旬已开业，而市场招拍部分预计11年上半年招商），同时一区东扩的开业时间也可能推后（公司10年报中提出不迟于2011年10月开工建设，可能由此前预期的2012年3月份前后开业延迟到6月前后开业），但五区、篁园市场此前招商模式创新和招租价格超预期，有望带动两个市场此后市场招拍招租价格再超预期，而可能于2012年中期前后开业一区东扩市场也可能有较高的市场化招租价格。
此外，公司年报中提及的2011年“抓好宾王市场数码城、一区、二区、三区、四区市场等6000余个到期商位平稳续租以及宾王市场整体搬迁后的利用工作”以及更多的将于2012年到期的市场续租事项，也可能因市场价格形成机制的改革，而推升整体租金水平，从而带动未来业绩超预期。
调整盈利预测，维持对公司的判断。根据公司主要市场最新的招商、开业、开工进程，以及主要地产项目的结算期，基于谨慎考虑，我们更新调整2011-2013年EPS分别为1.399元、1.941元和2.731元（2011-2012年EPS分别较我们此前预测下降6.7%和14.1%），其中市场主业贡献业绩分别为1.025元、1.610元和2.396元，分别同比增长72.45%、57.04%和48.83%。另外，地产业务分别贡献业绩0.37元、0.33元和0.34元。
我们认为，小商品城首先是一个持续快速增长，资产型、价值型加成长型、控股股东与流通股东利益基本一致的优秀的公司。为在目前情况下，更是一个兼具短期、中期和长期投资机会的品种。在公司新市场招商模式创新和招商价格超预期的背景下，以及义乌国际贸易综合改革试点方案获批的长期带动，公司业绩具有较明确的高增长，并且渐进市场化改革的预期有望为公司打开长期可持续的成长空间，公司估值也将由此得到提升。维持40.33元目标价（对应2011年市场业务约34倍PE、地产业务15倍PE），维持买入评级。
风险与不确定性。房地产收入确认具有不确定性；新市场开业时间低于预期及租金水平的不确定性。
（具体内容请见附件）
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