| 来源： |
中投证券研究所 |
发布时间： |
2011年04月21日 14:24 |
作者： |
王鹏 |
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2011年1季度公司实现营业收入3亿，同比增长28.7%，实现净利润0.3亿元，同比增长32%，EPS 0.19元。当期净利润率10.5%，同比增长0.3个百分点，经营活动现金流0.5亿元，现金流充裕。公司2010年全年实现收入12亿元，同比增长31.8%，实现净利润1.3亿元，同比增长64%，EPS 0.84元。
行业增长潜力巨大，短期地产影响有限。2010年公司在地产调控和原材料价格上涨情况下，营收和净利同比均实现较大增幅，2011年1季度仍延续高速增长态势。中长期看，在城镇化持续推进以及居民收入稳步提高背景下，厨卫行业整体增长潜力巨大。短期看，地产调控仅针对投资性需求，未来随着房价下跌，刚性需求将会较大释放。同时，随着下半年期房交房增加，厨卫整体全年稳步增长无碍。
多渠道多品牌拓展竞争力。根据中怡康数据，2010年公司烟灶消市场份额分别为14.85%、9.94%、13.16%，均居行业前两位，厨卫龙头地位巩固。公司已全面覆盖全国各区域约6500个销售终端；KA进店数约2000余家，进店率74%；专卖店1100家。多渠道发展思路下，锁定全年30%的稳定增长。同时，公司已开始着手构建多品牌运营，随着产能逐步释放将提供公司持续增长动力。公司计划2013年末实现收入30亿元，净利3亿元，即每年维持35%左右的复合增长。公司倾向于长期发展，强调共赢，构建了一支稳健、共同成长的渠道队伍，为未来稳定发展进一步奠定基础。
募投项目进展顺利。15万台技改项目已经达产（新增20万台燃气灶产能）；100万台厨房电器项目预计8月竣工，12月试生产（新增50万台吸油烟机系列产品、40万台燃气灶系列产品和10万台消毒柜）。
1季度公司毛利率51％，下降4个点，原因包括：1）公司调整销售开票模式，原来由公司负责较多的终端销售促销费用，2010年开始改为公司直接冲抵费用，并将部分销售费用转移到渠道。反应在利润表上，毛利率和销售费用率同降，同期销售费用率同比下降2.8%。2）原材料价格上涨。钢材、塑胶以及铜等大宗原材料2010年下半年后出现50%以上涨幅，对家电制造企业成本形成较大压力。一季度，公司毛利率减销售费用率下降1.2%。公司定价采取成本加成，预计未来毛利率下滑空间有限.同时，渠道较为丰厚的毛利和长期建立共赢理念，也为未来提高出厂价做好铺垫。
1季度管理费用率6.7%，同比下降0.8%。同时公司坏账准备等计提充分，当期递延所得税资产同比增长219%，会计处理谨慎。当期实现净利润率10.5%，同比增长0.3%。随着公司开票模式转变，以及低成本非KA渠道占比提升，销售费用率和管理费用率仍有进一步向下空间，综合来看，公司盈利水平仍有上升空间。
盈利预测和投资评级。考虑到公司未来的发展，预计公司11，12和13年EPS分别为1.16、1.6和2.22元。按照11年给予35倍PE，6－12个月目标价40.6元，给予“推荐”评级。
风险提示：地产调控加码压制厨卫产品需求。
（具体内容请见附件）
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