| 来源： |
德邦证券研究所 |
发布时间： |
2011年04月06日 15:26 |
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事项：2010年公司实现营业收入47.68亿元，同比增长56.93%，57%，归属母公司净利润1.57亿元，同比增长67.47%，全面摊薄EPS0.19元。利润分配方案为每10股派发现金股利0.25元。公司配股项目骏泰浆纸40万吨木浆没有并表。
点评：2010年公司造纸业务毛利率16.15%，同比减少2.17个百分点，除了因40万吨含机械浆印刷纸项目在2010年处于调整产品结构，低价开拓市场，另一原因是去年四季度原材料成本上涨，公司营业成本较3季度增加2.6亿，较2季度增加了1.1亿元，而纸价上涨滞后，2010Q4公司综合毛利率12.68%,环比下降了6.59%。
投资要点：
骏泰浆厂合并报表,桨销售增厚业绩:公司配股收购的骏泰浆厂将在2011年并入报表。2010年骏泰浆厂生产商品木浆36万吨，实现营业收入19.84亿元，实现净利润1.1亿元，由于财务费用拖累业绩，吨浆净利润仅300元左右，但随着今年公司将向骏泰增资4亿，按照当前1年期贷款利率5.56%计算，可节省财务费用约2000万;同时30万吨溶解浆技改项目预计于今年10月左右投产，在目前棉价高涨的形势下，吨浆净利可达到1500 元以上。
中企提供全面支持,保障公司快速发展:大股东中国纸业计划向公司提供不超过12亿元的融资支持，以减缓公司资金周转压力和财务成本。同时大股东与公司签署了30万吨《煤炭购买合同》，保证公司煤炭供应的及时持续稳定和质优价廉。
林木砍伐逐年增加，46%高毛利率拉动提升整体盈利水平：公司林业资产盈利能力较强。2010年林业贡献收入1.075亿元，占公司总收入的2.2%，而毛利率高达46.67%，净利润4594万元，占到公司净利润的29.3%，显示出其在众多产品中超强的盈利能力。公司10年共计采伐33.4万立方米，11年林木砍伐将增加15万方，如按照净利200元/方计算，约增加净利润3000万元。
盈利预测：
公司在溶解浆、林业扩张方面走在行业前列，中纸入主后“财务费用支持、浆、煤集中商贸”等措施可提高公司盈利能力，长期增长潜力看好，长期股价催化剂为中纸的进一步整合动作。如不考虑30万吨溶解浆项目在11年投产，我们给予11年和12年EPS分别为0.48元和0.85元，给予11年和12年动态的PE分别为21.83和12.33。给予“买入”评级。
（具体内容请见附件）
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