| 来源： |
安信证券研究所 |
发布时间： |
2011年03月30日 14:59 |
作者： |
杨建海 |
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中信证券公告拟发行H股并在香港上市。主要内容包括：通过香港公开发行及国际配售的方式发行不超过发行后总股本的10%的H股股数，并授予簿记管理人不超过上述发行的H股股数15%的超额配售权；发行时间和发行价格未定。所募资金主要用于海外业务平台的构建，包括：1、建立或择机收购海外研究、销售及交易网络；2、发展资本性中介业务；3、补充流动资金。
H股发行价预计在10-15元人民币。公司尚未确定发行价格，有两种方法来测算：
1、目前所有在内地和香港同时上市的金融股A/H股溢价均值是0.85，若中信证券彼时A股价格为14元，那么H股二级市场价为16.5元，考虑10%的折价，发行价格为14.8元；2、目前在香港上市的中资券商国泰君安国际、申银万国的市盈率分别是10和23倍，若按照20倍来发行则发行价格为10元。综合两种估计方法中信证券H股上市的发行价在10-15元人民币。
不确定的国际化。依据公告，公司最多可发行12.7亿股（行使超额配售权），如果以每股15元的价格发行，则将募集资金190亿元。2010年12月20日，公司公告称将与东方汇理银行在一家控股公司中持有对等的股权，通过控股公司整合里昂证券、盛富证券、中信证券国际在香港的机构证券经纪及股票资本市场和企业融资业务以及东方汇理银行于亚洲的股票资本市场及并购业务。这一交易结构本身有内在的不稳定性，容易陷入控制权争夺中。
此项事宜对公司股价负面。按照公司最新公布的数据，2月末母公司的净资产达到627亿元，存在巨量的冗余资本，在此背景下发行H股将进一步摊薄EPS达11%。
国际化虽然战略上正确，但具有较大的不确定性，若同东方汇理合资又存在控制权的不确定性。我们将观察H股发行及与东方汇理的合作进度，暂时维持公司增持-A的投资评级和18元的目标价。
风险提示：国际化进程中面临的不确定性，公司H股的发行将摊薄EPS和ROE。
（具体内容请见附件）
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