| 来源： |
国都证券研究中心 |
发布时间： |
2011年02月28日 13:57 |
作者： |
李韵 |
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撰写时间： |
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核心观点
询价结论：预计2011－2013年全面摊薄EPS为2.30元、3.00元和3.64元，考虑服装板块估值水平与公司成长性，对应2011年业绩，我们给出的市盈率区间为28倍－33倍，建议询价区间为64.4－75.9元。
核心依据：
1、森马休闲服已是市场成熟品牌定位于16－25岁目标消费群体，以时尚舒适、高性价比为核心，打造贴近消费者的休闲品牌。通过十余年的品牌建设，“穿什么、就是什么”的品牌口号已在消费者中树立了良好的品牌形象，其知名度、购买率排名第二，公司休闲服2010年销售收入达到46.77亿元，三年复合增速46%，毛利率为36%。
2、儿童装初具规模，竞争中占得先机巴拉巴拉品牌2002年推出，以“童年不同样”为品牌主张，旨在向二三线城市25－40岁中产阶级和小康家庭提供时尚、优质的儿童服饰，2010年销售收入14.68亿元，近三年复合增速达到67%，在知名度和购买率上仅次于米奇，而与国内品牌的竞争中无论从渠道数量及收入规模已处于领先地位。
3、轻资产模式下依托加盟连锁快速成长产品的面辅料及成衣全部采用外包生产，森马品牌与巴拉巴拉品牌分别与248家和157家供应商建立了合作关系。公司专注于品牌运营和渠道建设，根据休闲服饰、儿童服饰细分市场特点，以一线城市为战略核心，二三线城市为基础，深入四线市场，构建两个独立的营销网络。以加盟为主、加盟与直营相结合的渠道发展模式，实现快速扩张。森马品牌已拥有销售网点4,007家，其中加盟店铺3,862家，巴拉巴拉品牌销售网点达到2,676家，其中加盟店铺2,551家。公司基于对渠道控制和品牌维护考虑，未来计划提高直营店比例，同时也将逐步对原有市场进行优化和升级。
4、发展二级加盟商，加盟管理立体化对于加盟商的管理，公司建立品牌事业部—一级加盟商－二级加盟商的垂直管理线条，同时公司对二级加盟商也实行以店铺准入、质量控制和窗口指导为主的间接管理，这种管理模式降低了管理成本，又提高了沟通效率。
5、产品开发能力强，公司研发设计实力较强，两个品牌共拥有研发人员251人，2010年设计新品6779款，上市5047款。并于国外机构建立合作关系，引入国际时尚流行元素，不断提升产品设计能力。
风险因素：无法及时把握服装市场趋势，导致品牌竞争力下降。
（具体内容请见附件）
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