| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2011年01月11日 14:26 |
作者： |
唐佳睿 |
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公告概要：
公司全资子公司长沙人人乐以现金1.38亿元收购湖南天骄福邸B1-4F楼层，面积29111.87平米，该门店评估价值16919.43万元。该资产原为人人乐租赁物业，不属于关联交易，但隶属募投项目。本次交易及募投项目实施方式变更还需股东大会批准。
购置原租赁物业属一箭双雕之举：
公司选择此时收购原租赁门店，我们认为意义有二：第一，从长远发展战略角度来看，公司通过收购该门店项目，有利于未来门店在湖南地区的迅速扩张。从地区数据来看，截至1H2010公司湖南三家门店皆为租赁，收购此门店后，岳麓店将作为未来拓展湖南地区的桥头堡。我们在IPO说明书看到，该门店的培育期预计仅为6个月，预计1H2011年即能盈利。由此我们推断该门店的盈利情况或符合原有公司预期（该门店在湖南地区面积最大，若迅速盈利则能为公司在湖南地区迅速扩张打下较好业绩基础），也是公司选择此时收购该门店的主要原因。乐观推测，公司湖南地区很可能在1H2011即突破盈亏平衡线，实现正盈利。第二，短期来看，本次收购资产交付使用后，预计每月新增利润24万元以上（原租金减去折旧后剩余金额的税后值），预计全年将节约近300万元，能提升EPS0.0075元/年。
异地拓展道路虽艰难，宝贵地域经验是最大实战财富：
我们在10年9月20日报告中曾经指出，未来公司湖南地区二线城市强攻战略及天津地区加密布局成功概率较大，而上述两地区若能“蜂窝式“加密布局成功，公司未来则在深圳、西安、成都、湖南、天津五个地区站稳脚跟。而成熟门店区域蜂窝式扩张，由于前期成本投入较为固定，因此毛利转化为净利润的边际效用也更明显。我们的观点是超市业态异地扩张道路在短期诚然比较痛苦，但在盈利可控范围内，若不去攻占新地域、抢占市场份额做一个”吃螃蟹“的人，我们认为不利于公司长远外延扩张。鉴于目前中国超市业态竞争差异化较小的特点，我们认为零售业态加强市场份额及规模效应的提升，不失为一种较为积极进取的战略方针。
略上调盈利预测，维持增持评级：
我们调整公司2010-2012年EPS分别为0.61/0.84/1.06元（原先为0.61/0.82/1.02元）的预测，以2009年为基期未来三年CAGR22.7%，认为公司合理价值在25.20元，对应2011年30倍市盈率。我们认为人人乐此次全资子公司收购一处自有物业，彰显了公司对未来湖南地区开拓以及该地区业绩提升的信心。我们相对看好公司盈利模式趋同于外资超市的毛利率管理能力和未来异地二线城市外延扩张以及成熟地区加密布局的策略，维持增持评级。
风险分析：
异地扩张受阻拖累公司整体业绩，公司内生增长复苏低于预期。
（具体内容请见附件）
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