| 来源： |
平安证券研究所 |
发布时间： |
2010年12月31日 15:42 |
作者： |
余兵;王德安 |
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看好客车行业的投资机会。客车市场受国家鼓励消费政策影响小，没有透支消费情况，后期持续性好；全球经济走出国际金融危机影响，中国客车出口复苏；大城市治理拥堵，限制轿车消费的同时加大公交实施建设、提高公交出行比例，为公交车的持续发展提高充足动力。我们看好大中型客车及相关零部件公司的投资机会。公司表示一方面看好客车市场的增长空间，另外也预计客车配置空调比例将持续上升，特别是在中西部地区上升空间更大。
本次合资背景。公司计划与福田汽车、北巴传媒合资成立空调公司。合资以业务和资本为纽带，巩固了公司与下游客户的关系。其中：福田汽车是商用车龙头企业，松芝股份空调产品可为福田汽车大中型客车、轻客等多种产品配套；而北巴传媒又采购较多的福田汽车大中型客车，是松芝股份的最终客户。
跟随自主品牌轿车的发展，公司在乘用车空调市场增长空间大。2010年公司乘用车空调销售近30万台。公司与银轮股份、吉利汽车成立合资企业，生产冷却系统模块，符合吉利汽车的采购需要，有助于公司产品进入吉利汽车的配套体系。此外，公司与江淮汽车、长安汽车有较好的配套关系。
轨道车辆空调有望在明年取得突破。该市场突破的难点在于轨道交通投资规模大，属于各地重点建设项目，政治意义大，客户对供应商的选择非常慎重，对供应商以往的经营情况较为关注。由于上海等地轨道交通体系趋于成熟，配套关系较为稳定，公司在该类区域发展机会较小，但在二三线城市如西安、长沙、宁波等地有可能取得突破。按一条轨道线20组列车、每列车6车厢、每车厢两台空调、单台空调18万左右价格测算，一条轨道交通可为公司带来4500万元的收入，而轨道交通空调的盈利水平远高于公路客车空调。我们测算一条轨道交通调控订单可为公司带来1250万元的净利润，折合EPS0.055元。
轨道交通空调采购过程中业主占有约70%的决定权，设备制造商有30%的决定权。
而轨道交通与公交公司同属于城市公用事业系统，松芝股份发展轨道交通空调业务有客户资源方面的先天优势。
压缩机等核心零部件自制率不断上升，提高公司盈利水平。公司压缩机产品具有一定独特技术，可靠性也经过了两年的测试（通常需要经过三年测速）。公司今年配备自制压缩机的客车空调1800台，预计明年上升到3000台左右。公司测算因压缩机自制，单台空调可节省成本1800元，相当于客车空调价格的5.5%左右。
新能源客车空调亦有斩获。公司为国内70%左右的混合动力客车配套空调，在北京、山东等地纯电动客车分别有数百台配套。
盈利预测与投资建议。考虑公司在轨道交通空调等领域的突破，我们提高公司2010年、2011年盈利预测分别为1.13元、1.62元。按2011年25倍PE定价水平，其合理价格在40元左右，维持“推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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