| 来源： |
东北证券研究所 |
发布时间： |
2010年12月30日 11:17 |
作者： |
王师 |
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投资要点：
在建矿2011年产量释放：公司在建的铺龙湾矿与霍尔辛赫矿设计产能分别为120万吨/年和300万吨/年。两矿生产系统情况良好、均已联合试生产。明年第一季度之前，两个在产矿将完全达到各自设计产能，预计2011年将合计贡献370万吨产能，相当于公司2010年煤炭产量58.8%。
整合矿蓄势待发：涉及公司非公开发行募集资金投向的整合矿已经全部停产，正在进行技术改造，安全生产证照也已开始逐步进行换领。2011年将是公司整合矿的蓄势期，整合产能将于2012年开始逐步释放，2013年全面释放。如增发进度正常，公司2013年煤炭产量将达到近1900万吨，相当于今年产量近3倍。
除此次增发的870万吨整合产能外，山煤集团尚有近2000万吨煤炭产能未注入上市公司。庞大的集团资产和确定的注入预期值得长期关注。煤炭业务的扩张将改变公司以往煤炭贸易业务主导下的低毛利率格局。
山煤国际的煤炭贸易业务一直被市场低估，主因是大部分投资者认为该业务虽然收入额较大，但毛利低，贡献利润少，估值上应与高速公路企业相当。我们认为山煤国际的煤炭贸易业务具有广泛的地域覆盖和相对垄断的物流渠道，其贸易利差是可变的，其趋势向好，这一点从公司2010年的经营情况中即可得到验证。
在不考虑增发的情况下，公司2010-12年每股收益分别为1.10元、1.63元和1.84元。预计公司非公开发行事项在2011年第一季度有望通过审批，增发完成后，公司整体规模和盈利能力将以几何级数提升：预计公司2011-13年摊薄每股收益分别为1.24元、2.01元和3.04元，对应当前股价市盈率仅为19.4X、12X和8X。
公司净利润年复合增长率达到54%，成长空间巨大，估值水平理应在煤炭板块内享有溢价。鉴于公司本部矿井2011年产量增速明显、非公开增发成功可能性较大、集团后续资产有望持续注入等预期，给予公司“推荐”评级，强烈建议关注。
（具体内容请见附件）
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