| 来源： |
国都证券研究中心 |
发布时间： |
2010年11月18日 14:05 |
作者： |
刘斐 |
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一、在建矿井项目进展顺利，预计年内产煤640万吨左右。
公司在建的霍尔辛赫煤矿和铺龙湾煤矿进展顺利，预计今年可产煤100万吨和80万吨，11年产煤量可达300万吨、120万吨。预计10年公司煤炭产量为640万吨，11年可达1170万吨。
二、整合小煤矿预计将于12年投产，未来产能4倍增长空间。
本次收购集团蒲县、左云县、左权县7处煤矿目前处于技改期，以2年的煤矿建设期计算，本次收购集团煤矿预计将于12年中后期释放产能，13年基本可达满产。同时集团整合的约1000万吨煤矿也正在技改，将于12年开始释放产能，待煤矿证照齐全后预计也将注入公司。
不考虑集团资产继续注入，到13年公司煤炭产能可达2130万吨，较目前增长230%；如果考虑集团约1000万吨煤矿的注入，公司未来产能增幅可达4倍。
三、煤价上涨带动煤销业务盈利回升。
煤炭贸易量达5000万吨，销售收入占总收入的90%以上，但由于近年来竞争的加剧，贸易业务毛利率持续下降，目前吨煤毛利在10-20元/吨左右，毛利率低于3%（10年上半年为2.47%）。
公司煤炭贸易盈利主要来源于煤价的季节性波动，即在淡季屯煤、旺季销售，赚取差价。近期受到天气以及季节的影响，煤炭海运价格较淡季时上涨40%；加之受到“千年极寒”的影响，下游用户加紧存煤，港口及消费地煤炭价格持续上涨。而公司目前已经完成屯煤工作，签订的煤炭运费也远低于当前价格，销售成本低于其他公司，煤销业务盈利能力较上半年明显增强。
四、航运业务消峰平谷、贡献投资收益。
公司本次收购的太行海运拥有6条船、60万吨煤炭运力，可部分满足公司运输需求，公司规划后期将加大船运投入力度。航运公司在煤矿→铁路→港口→海运→配煤中心→用户”煤炭供应链条中起到重要的一环。一方面能够降低煤炭运输成本，消峰平谷；另一方面在航运业不景气的时期进行投资，待航运景气高点来临时出售，赚取投资收益。
五、盈利预测与评级。
预计整合煤矿将于12年开始释放产能，以11、12年9.88亿总股本计算，公司收购资产完成后，10-12年EPS为1.16、1.58、2.47元，PE为28、20、13倍。考虑到目前市场对流动性紧缩的预期进一步加强，下调公司估值区间至11年20倍PE，目标价31.6元，下调公司投资评级至“推荐_A”。
（具体内容请见附件）
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