| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2010年12月13日 12:25 |
作者： |
董广阳;朱卫华 |
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事件：公司今日公告资产重组草案，对注入资产及发行股份略作了调整，并披露了10-11年各项置入置出资产的盈利预测。
评论：
草案做了微调，置入资产的PE倍数由今年的18倍微降到17倍，向股东定增的股本可减少4000万股。置入资产的评估价仅略降到318.6亿元，10年PE17X，较我们期待的15X还有距离。按照草案，合并后的总股本将调整为11.98亿股。
草案给出了2011年的备考盈利预测增速，虽然不到20%，但我们认为不能直接按纸面来理解。备考盈利见表2，一般情况下重组预案备考增速不会太高，这只是个保底业绩增速，因为低于这个水平股东将需要做盈利补偿。公司给出盈利补偿方案是补偿2011-2013年三年（后两年度备考有待披露），按盈利不足部分占总预测盈利比重换算成股份进行回购；后续年度则对注入资产做减值测试，也以回购股份方式来补偿。这些条款一般都不会被触发。
我们希望公司在未来6%股权的管理层激励中设置25%以上的利润增速行权条件，作为对流通股东的更高承诺（见附录）。公司在前段时间的交流会上曾表示上市公司未来增速会保持28-30%，甚至高于30%。所以我们认为我们的希望并不过份。
我们仍然希望公司不将双汇物流置出，以及把未置入的双汇泰威逊公司、两家蛋白公司都一并置入，否则公司仍存大量关联采购与关联销售。
公司重组对各方都是好事，我们也支持管理层MBO。管理层为双汇付出多年心血，公司全产业链发展对行业功不可没，正是MBO确保了公司不断壮大。双汇集团的发展历史能够说明这一点：80年代中期，集团年销售额不足1000万元，1990年突破1亿元，1995年突破20亿元，2000年突破60亿元，2003年达到120亿元，2005年集团收入突破200亿元，集团口径2010年收入500亿元（合并报表口径收入为350亿元，集团可能将一些参股企业的收入都完全统计进收入）。
维持“强烈推荐-A”评级，目标价维持100元。我们预计公司2010-12年的EPS分别为2.51元、3.2元、4元。股价复牌后已基本达到我们前期100元目标价，不过百元以内价格风险度不高。正式方案尚未出台，建议关注两个时间点：12月27日股东大会和1月初股权激励方案出台。
（具体内容请见附件）
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