| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2010年09月07日 15:20 |
作者： |
姚杰 |
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审议并通过2项重要提案
①富阳分公司在建三条生产线建设将于年底结束，公司向银行借贷5000万元以弥补短期流动性缺口。
②公司为建设富阳分公司3条注射剂生产线，将通过定向增发的形式，募集13.6亿元资金。
具有国际视野和经验的新高管加入
公司引入了两个具有丰富行业经验的高级管理人员。朱天民担任公司副总裁，主管研发。其原先供职于美国惠氏研发部，在从之前的工作和学习中积累非常丰富的化学合成、生化技术以及分析技术的经验。吕有才主要管理公司的供应链。其在GSK等公司长期担任相关工作，具有从中国到全球范围管理的经验。我们认为这两位高级管理人员的加盟将加强公司国际化战略，进一步带领从API供应向合作开发等更高阶段迈进。
药品降价对抗肿瘤板块影响不大
公司认为药品降价势在必行，高毛利率的抗肿瘤药物售价也会下调。但是目前对于海正这个影响并不严重。因为公司抗肿瘤药收入的65%来自API，甚至可以在公司更先进的成本控制下，进一步提升毛利率。至于公司已有的抗肿瘤制剂产品，其主要竞争对手是国外企业，他们承受的价格压力更大。公司目前正在加大了原有产品的营销投入能做到以量补价。而且老产品成本控制依然有较大的潜力可以应对部分降价压力。此外，公司凭借研发优势和产品储备，会陆续有新的产品推出。新产品将在定价上有一定优势，从而加强抗肿瘤制剂整体盈利能力。
营销模式改变，合理利用资源
公司承认产品内销是自己的短板，将用3-5年建立自己的国内销售体系（1200人左右，实现人数翻番）。公司将在2010年内建立省级分公司，改革以前以医药代表分品种分科室公关，从而开始以省为单位全产品全医院全科室的营销战略。这可以整合公司的营销资源，解决长期来因产品种类较多而分散了营销资源的弊端。目前上海分公司已经建立，销售额从80万到130万，再到目前的180万，逐月增加。
海外合作成果巨大，国内合作步步深入
在对外合作方面，公司目前较为重视合作研发模式。和西班牙CINFA公司在他克莫司上成功的合作帮助公司进入了欧洲市场（估算为7亿美元的市场，份额可能在20%）。也间接打开了南美等发展中市场。
三条新注射剂生产线亮点显著
本次提出的定增方案所投入的三条生产线均为注射剂，分别是细胞毒抗肿瘤药、培南类抗生素和抗结核类药物注射剂，规格较高（符合cGMP标准），均为是专线专用，有较强的特殊性。而且在设计时就考虑了全隔离和半隔离，实现了人药分离。该种生产线国内还是唯一，将能为军事医学科学院等机构提供封闭体系的生产平台，如细胞毒类及免疫抑制剂等产品。类似产品的生产线，部分国家的审批有所限制，将可能成为海正的出口对象。其中，培南类注射剂生产线目前国内很少。据估计公司目前的产能远不能满足市场需求。
盈利预测
公司随着富阳项目不断投入生产，产能瓶颈将逐步缓解，产品系列将得到拓展。富阳高标准的生产线将能成为承接国际企业转移生产的理想平台。我们认为公司基本面不断向好，产业升级即将实现，中长期盈利增长有保障。如不考虑此次定增的摊薄，我们预计公司2010-2012年eps为0.78、1.13、1.53元（CAGR为40%）。如2011年增发（6100万股），则摊薄后2011年eps为1.00元。我们给予公司6个月目标价格40元，对应2011年pe40x，给予公司“增持”评级。
（具体内容请见附件）
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