| 来源： |
山西证券研究所 |
发布时间： |
2010年08月17日 13:42 |
作者： |
张红兵;孟军 |
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投资要点：
上半年净利润同比增长45.4％，二季度净利润环比增长43.2％。上半年公司营业收入134亿元，比上年同期增长44％，煤炭产品收入103亿元，同比增长22％，上半年非主营业务收入30亿元，同比增长324％，归属母公司净利润13亿元，同比增长45％，每股收益0.52元；二季度营业收入环比增长1.7％，但营业成本却环比下降4.7％，导致二季度净利润环比增长43％。
新景矿的收购提升公司自产煤的产量，降低了原料煤的采购量。得益于2009年新景矿的收购，2010年上半年公司生产原煤1274万吨，同比增长36.7％，这也大大降低了原料煤的采购量，上半年采购集团原料煤557万吨，同比下降32.89％；但由于集团煤矿产能的不断释放，虽然原料煤数量下降，但采购集团及子公司煤炭数量基本没有改变，上半年共采购1007万吨，同比下降1.76％。
上半年综合煤价474.91元/吨，同比上涨7.36％。各细分产品中涨幅比较大的是洗煤煤，其次是洗末煤，洗块煤价格基本稳定，上半年洗粉煤平均售价756元/吨，同比上涨13％；选末煤平均售价404元/吨，同比上涨10％，而洗块煤平均售价747元/吨，同比增长仅为0.65％。
煤炭业务毛利率持续改善。得益于煤价及资产收购，公司毛利率一直在改善，2010年上半年毛利率24.6％，比去年同期提升4.52个百分点，改善比较明显的是占到煤炭业务收入60％的洗末煤，上半年洗末煤毛利率10.37％，同比增加8.58个百分点，而块煤毛利率47.58％，同比减少3.47个百分点，洗粉煤毛利率42.67％，同比增加2.68个百分点。
资产注入仍值得期待。公司一直致力于关联交易的解决，2008年收购开元矿，2009年收购新景矿，但公司和集团之间仍有较大关联交易，今年上半年采购集团及其子公司煤炭1007万吨，其中原料煤557万吨，我们认为资产收购的趋势没有改变，2009年阳泉集团产量4346万吨，是公司原煤产量的2倍多，且在山西资源整合中集团获得大量资源，我们认为这是上市公司成长的外在动力，首先要注入的我们认为是五矿。
维持“增持”投资评级。由于关联交易的存在使公司毛利率一直较低，也正因为如此，我们认为公司业绩还存在较大改善空间，2008、2009H1、2009及2010H1煤炭业务毛利率分别是19.39％、20.08％、22.6％及24.6％，公司毛利率逐渐改善。不考虑资产注入，新景矿及平舒矿支撑今明两年的成长，同时子公司国阳天泰参与的资源整合也将在2012年左右贡献业绩，我们预计2010/2011年每股业绩分别是1.07元/1.26元,对应动态PE分别是15、13倍，和煤炭行业的平均估值水平相当，仍维持“增持”投资评级。
（具体内容请见附件）
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