| 来源： |
山西证券研究所 |
发布时间： |
2010年08月16日 16:55 |
作者： |
加丽果 |
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半年报概述
报告期公司实现营业收入 15,209 万元，比上年同期增长63.99%；实现营业利润1,493 万元，比上年同期增长15.25%；实现净利润457 万元，比上年同期增长8.68%，其中归属于母公司所有者的净利润366万元，比上年同期增长27.21%。
点评
公司中报业绩增长低于我们预期。公司主营业务仍以观光索道运营为主、景区及旅游地产开发经营为辅。公司属资源型旅游企业，公司中期业绩低于我们预期。
收入增速低于成本增速导致公司净利润增速小于收入增速。营业收入报告期比上年同期增加5,935 万元，增长63.99%，主要是本期海南塔岭旅业公司景观地产项目新增销售收入3,779万元、华山索道公司增加收入1,085 万元、梵净山旅业公司增加收入585万元、海南索道公司增加收入360 万元；营业成本报告期末比上年同期增加4,077 万元，增长106.33%，主要是海南塔岭旅业公司景观地产项目新增2,508 万元、梵净山旅业公司增加641 万元、华山索道公司增加456万元、武夷山索道公司增加175万元、咸丰坪坝营公司增加163 万元所致。 ? 新增项目是造成上半年营业收入增长幅度与净利润增长幅度差异大的主要原因。2009 年4 月以后开业的项目公司梵净山旅业公司、咸丰坪坝营公司、武夷山索道公司本期同比增加收入683 万元、增加亏损973万元，拉大了收入与净利润增长幅度差距。三子公司报告期出现较大亏损的原因，一是先后出现的长时间异常气候干旱、暴雨等自然灾害的影响；二是本期对比增加了1—4 月旅游淡季经营时间。
公司的扩张战略导致公司的资产盈利能力同比逐年下降。分析最近四年公司中报，我们可以看出公司的净资产收益率从2007年中报的2.48%下降到2010年中期的0.89%，投入资本回报率从2007年中报的1.07%下降到了0.46%（见图表1：公司最近四年中报净资产收益率和投入资本回报率逐年下降）。分析公司最近四年中报，我们也可以看出，虽然公司的销售期间费用率逐年下降，从2007年中报的34%下降到了31%，但是公司的扩张战略导致公司的销售毛利率逐年下降，从2007年中报显示的56%下降到2010年中报的48%，从而导致公司的销售净利率也逐年下降（见图表2：公司最近四年中报盈利能力逐年下降）。
公司的规模管理能力正逐步显现。分析公司最近4年中报，我们可以看出，公司最近四年销售期间费用率逐年下降，其中，管理费用和财务费用呈逐年下降，由于公司新开项目的增加，公司的销售费用逐年有所上升（见图表3：公司的管理能力逐年提升）。我们可以看出公司的成本控制和管理能力优势正逐步显现。
公司的资本结构正逐年改善。分析公司最近四年的资本结构（见图表4：
公司的资产负债率逐年改善），我们可以看出公司的资产负债率从2007年中报的61%稳定在2010年中报的50%左右，公司的流动负债/负债合计从2007年中报的86%下降到了2010年中报的48%，非流动负债/负债合计从2007年中报的13.6%上升到了2010年中报的52%。资本结构的逐年改善也使得公司的流动比率和速动比率有所改善（见图表5：公司最近四年中期偿债能力逐步提升）。
公司主要盈利子公司经营业绩未来将继续保持增长趋势。海南地区和陕西地区及贵州地区是公司收入的主要来源（见图表6：公司分地区营业收入及成本表），未来，海南索道、华山索道和贵州梵净山索道及海南塔岭旅业公司景观地产项目将是公司收入增长的主要来源（见图表7：公司收入来源主要项目情况）。
投资评级：我们给予公司2010、2011、2012年盈利预测分别为0.25元、0.3元和0.36元的盈利预测，以目前股价看，对应PE分别为72、60和50倍。公司将逐步受益政策扶持旅游产业的春风，盈利能力会逐年改善，公司未来发展潜力较大，但由于公司扩张项目较多，很多项目处于市场培育期，短期出现爆发性增长难以看到。因公司未来受益高铁和海南国际旅游岛建设明显，所以虽然公司目前估值偏高，二级市场上最近一年来涨幅也较大（见图表8：公司最近一年来走势良好），但仍维持公司“增持”评级。
（具体内容请见附件）
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