| 来源： |
国信证券研究所 |
发布时间： |
2010年08月11日 13:54 |
作者： |
黄茂 |
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上半年EPS同比增长41%
五粮液上半年实现收入76亿，同比增长42%；净利润23.4亿，合EPS0.60元，同比增长41%。利润快速增长主要是由于销售公司的注入、高端产品的提价和原材料采购成本的下降。我们上半年的业绩符合我们和市场的预期。
业绩增长点仍然资产注入和高端提价放量
由于高价位产品的划分标准变化，以及销售公司的加入，使得中报的可比较性不高。我们粗略估计，上半年增加的20亿收入中，增加销售公司带来了20个亿；高端酒提价和放量有约10个亿，但09年4季度比预期多确认了约10个亿；中低端酒销售的增长也被预收账款增加9个亿所抵消。
预收款显著增加关联交易仍有规模
公司上半年公司现金回款比销售收入要多出16%，其中预收款增长9亿，显示公司收入确认留有较大余地。公司暂停6-7两个月发货，改先行发出8月提价后产品是预收增加的一个重要原因。另外，公司公告以后每年将向集团多支付2个亿的土地租赁费，上半年集团的五粮液代理出口仍有近1个亿的差价流出。
提价预期强烈业绩释放有待于量价齐升
目前公司已将高度普五的终端价格从698元提升到738元，而近期将出厂价上调8-12%的概率较大。不过对于毛利率超过90%的高端酒，提价带来的杠杆效应已显著弱化，未来业绩的增长还有赖于量价的同步提升。
风险提示
经济增长放缓或使高端酒放量承受阻力，消费税征收政策有微调的可能性。
维持“推荐”评级
我们假设10-12年五粮液内销价格分别提升37%、9%和7%，销量增长15%、10%和8%，估计EPS分别为1.22、1.54和1.88元，动态市盈率分别为24、19和15倍。股价仍有吸引力，我们维持“推荐”评级。
（具体内容请见附件）
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