| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2010年07月07日 14:46 |
作者： |
王晶 |
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苏州天马是专业从事造纸化学品和医药中间体的研发、生产和销售的精细化工企业。前者目前为公司的主导业务，后者则为公司未来重点发展的领域。公司目前拥有多个产品系列，包括：AKD系列施胶剂(AKD原粉、AKD乳液等)、阳离子分散松香胶、氨基酸保护剂(A酯、A胺等)、保护氨基酸及葡辛胺等。经过多年的发展，公司积累了AKD连续化生产等多项核心技术和丰富的产业化生产和管理经验。并在医药的多肽相关中间体领域处于国内领先地位，通过了Bayer、Wyeth、BACHEM、Merck等十余家著名跨国公司的供应商资格认证，成为其在国内重要的工艺开发和生产基地之一。
公司是我国主要的AKD施胶剂生产企业。目前公司拥有包括无溶剂法及纳米级硅溶胶在内的多项和造纸化学品相关的专利，并且还在申报AKD连续生产法专利。因此在主导产品AKD上形成了以专利为主的自主知识产权群，构筑了较高的壁垒，进而获得了高于行业标准的毛利率。公司目前AKD原粉产能为3万吨，市场占有率达到50%以上。并且随着募投项目的投产，公司在乳液上的产能也将从1.2万吨提高到1.5万吨，届时公司将在AKD乳胶剂方面进一步巩固自己行业龙头的地位。
2001年开始公司进入医药中间体领域，主攻多肽药物中间体市场。依托多年的技术积淀，公司掌握了数十个单元反应的生产和控制技术，拥有高难度特殊化学反应的工业化生产能力。凭借着技术上的优势，公司多肽中间体的营收取得了长足的进展，09年多肽类中间体占公司医药中间体收入的80％。目前公司的核心产品氨基酸保护剂包括A胺、A酯产量均处于行业第一，2008年市场份额分别达到21.7％和38.1％。公司同时还具备Boc、Fmoc及Cbz三个系列120多种保护氨基酸产品的生产能力。未来随着公司的TICC、CMPP等定制中间体产能的不断增长，公司有望在医药领域迎来更高速的增长。
我们判断，随着公司募投产能的投放，产品盈利结构进一步优化，总体毛利率将有一定提升，公司未来三年净利润复合增长率在30%左右。预计10、11、12年每股收益在0.55、0.69和0.90元，以10年EPS25-30倍市盈率计，对应合理价格区间为14-16.5元，建议投资者予以关注。
（具体内容请见附件）
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