2009年首现巨亏,主要受集运业务拖累。2009年公司实现营业收入557.3亿元,同比下降51.9%;利润总额-63.1亿元,同比下降142.5%;归属于上市公司股东的净利润-75.4亿元,同比下降169.9%;基本每股收益-0.74元。金融危机波及下航运业大萧条是公司巨亏的根本原因。分业务单元看,集装箱航运业务拖累尤为明显,其毛亏达57.5亿元,是亏损主因;干散货航运业务盈利出现大幅下滑,毛利仅为12.9亿元,同比下降94.5%;其他业务中除物流业务相对稳健外其余均小幅下滑。

　　四季度超预期亏损系相关财务处理所致。公司四季度EPS 为-0.22元,相比三季度的-0.07元环比大幅下滑,明显低于市场预期。据公司财务负责人介绍,四季度亏损主要系相关成本计提所致。其中,因新税法实施需代缴境外租船营业税等合计拨备约7.8亿元(08-09年两年合计);因租船合同调整(如提前解约等等)共发生9亿多元费用。若扣除此两项,四季度业绩环比实则小幅改善。

　　2010年相关拨备冲回可能分析。2009年底公司计提的预计负债为14.2亿元,其中9个亿已经确定为损失,剩余5个多亿敞口1年,存在冲回可能;前述提到的代缴营业税如若政策宽松亦存在冲回可能,否则需与船舶出租方重新对原合同进行协商。

　　集装箱运输业务单元2010年有望扭亏。根据Drewy预测,2010年全球集运运价有望上涨30%,班轮业整体将出现盈利,少量仍会亏损。公司对集运业务今年扭亏较有信心:1)今年全球宏观经济止跌回升,运量增速有望达到7.5%;2)退役及延期交付力度将有所加大,预计全球运力增速为5.4%;3)全行业09年亏损超过220亿美元,业内自律行为明显加强。对于市场关注度较高的美线谈判,公司表示月底前将出最终结果,预期美西航线将达到2000美元/FEU,美东航线将达到3200美元/FEU。从谈判现状看,以美西航线为例,大客户去年的单位运价为1000-1200美元,目前已上涨到1600美元,最后的谈判结果预期将会落实在1800-2000美元的区间内。

　　干散货运输业务单元2010年有望继续回暖。从全行业的角度看,公司认为今年煤炭和粮食运输将对需求起到较强的支撑,预计运量增速为5.4%,较09年提升4.4个百分点;关于运力,尽管一季度全球新船交付速度很快(交付量1633万DWT,同比增长138.7%),公司表示根据考察目前船厂在建量(年内可交付运力)为5000万DWT 左右,实际交付速度可控,预期未来交付速度将逐月下滑,同时考虑到大量旧船拆解及单壳油轮转换量减少,预计全年运力增速为10.0%,与09年基本持平。综合影响下,全年平均运价较之09年将稳中有升。对于近期BDI 走势的低迷(主要是CAPE船运价),一方面与运力大幅增长相关,另一方面也与三大矿商控货有关。

　　一季度国内进口铁矿石1.55亿吨,按照目前主流的市场预测全年应在6.8-6.9亿吨的规模,这样算下来剩余的三个季度货量反弹将对运价提供足够的支撑。考虑到矿商财报通常为6月底披露,届时可能会出现相应的利好。从公司角度来说,2009年船舶租入成本同比下降40.6%,今年的租赁成本有望继续下降,为整体盈利回暖提供支撑。对于铁矿石定价机制的变革,公司认为未来市场变化会更加激烈,公司正考虑逐步加大长期合同的揽货力度。

　　对造船市场采取观望态度,谨慎对待资本性开支。由于目前市场整体仍然低迷,同时造船业在过去数年间产能快速扩张,公司表示目前以观望为主,尚未考虑新一轮的造船计划。

　　严控FFA 规模。在08年央企衍生品投资巨亏之后,国资委已经严格限制相关投资。公司目前仅持有少量的FFA 多头头寸,并将择机平仓退出直到相关新规出台。

　　投资建议。我们认为公司2010年有望扭亏为盈,预期EPS 为0.15元。我们维持年度策略报告中对公司的观点不变,中国远洋是一个“牛市健将”,其投资价值在航运牛市中将展露无疑(其业绩爆发取决于大量低成本租入船舶在运价暴涨时高额业绩贡献),而在普通市况下则略显一般。我们认为,目前背景下尚不具备形成新一轮海运牛市的趋势,并且公司短期估值并不便宜,因此继续维持对公司的中性评级,建议投资者可适当关注二季度下半期可能出现的交易性机会。