| 来源： |
银河证券研究中心 |
发布时间： |
2010年04月22日 14:18 |
作者： |
李丹 |
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1．事件
4月22日，江淮汽车发布2010年一季度业绩报告。2010年一季度，公司实现营业总收入80.8亿元，较上年同期增长105.81%，归属母公司所有者净利润2.55亿元，基本每股收益0.2元，扣除非经常性损益后的基本每股收益0.19元。
2．我们的分析与判断
一季度毛利率再创近年新高公司商用车生产线基本经历一定年代，如轻卡的生产线已基本完成折旧，因此，公司商用车业务是在较低的固定成本上运行。2009年钢价的低位运行对公司盈利能力提升起到直接作用，我们预计一季度的高毛利率有库存原材料的原因，同时轿车业务规模效应的显现也是另一方面的原因。
核心盈利产品销量超预期，贡献稳定现金流瑞风MPV销量虽仅占公司销量的12%左右，但我们预计瑞风对公司利润水平的贡献应当占据半壁江山，瑞风的销售情况对公司业绩的影响较大。
2010年一季度，受益于经济复苏，出口的回暖，东南沿海地区个体民营经济有所恢复，MPV销量出现超预期增长，一季度销量同比增长120.7%，成为乘用车行业中仅次于SUV增速的子行业。由于在国内MPV尚未走入家庭，其目前主要的用途还是商务用途，因此，如果考虑到经济复苏的持续性，我们预计未来单月MPV的销量会稳定在3万辆左右的高水平上。
此外，2010年新一代瑞风将推出，由于新瑞风相对现有产品在性能及配置上更高，针对的是高端市场，将有效拓展公司MPV产品的市场，公司市场份额有望提升，并且对公司MPV整体业务的毛利率水平影响偏正面。
轿车业务趋势向好目前公司轿车产品同悦销量依然延续了较好的势头，并且同悦已完成自身模具、固定资产投资及研发费用的摊销，因此2010年和悦销售能否持续放量，完成盈亏平衡是公司轿车业务的关键。
3月和悦销量已达到7773辆，说明公司已解决产品上市初期上游零部件难以及时供货造成的和悦销量无法放量的问题。从目前的终端销售情况来看，经销商库存正常，不存在提货难的问题，RS两厢和悦销量略多于三厢和悦，四月销量环比有望实现增长。
我们预计随着和悦的逐步放量以及折旧摊销等情况，公司轿车业务的毛利率有望呈现前低后高的态势。
轻卡景气度仍在延续从轻卡业务来看，销量仍保持高位，并且公司一季度轻卡市场份额较去年同期有显著提升。公司在山东建厂未来发展的目标是不断提升公司在轻卡市场的占有率，有望在高端以及低端领域拓展。
3．投资建议
根据一季度情况，我们上调了对公司MPV销量增长的预测，根据销量预测，上调江淮汽车2010、2011年的EPS分别至0.81、0.98元，当前9.33元的股价，对应2010、2011年PE为11.5倍、9.5倍，考虑到江淮轿车业务的成长性，我们认为这一估值相对其他汽车股更有吸引力，给予公司推荐的投资评级。
公司未来主要的风险因素来自以下几方面，第一，国内宏观经济增长低于预期，导致行业销量增长不达预期，从而影响公司销量增长；第二，钢材价格上涨超预期。
（具体内容请见附件）
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