| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2010年02月04日 16:03 |
作者： |
赵强 |
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鲁能地产借壳，海南房地产价值重估，公司发展值得期待：
广宇发展公告鲁能地产借壳，以及国务院发布建设海南国际旅游岛等，公司价值需要重估，因此，上周我们调研了海南房地产市场以及鲁能地产项目，认为：海南房地产市场超预期，处处无房可售，售价一天一变，后续开盘涨价成定局；鲁能房地产项目发展规划能力卓越，盈利能力超强，公司中长期发展值得期待。
初识鲁能-独特盈利模式：
通过实地调研及查阅资料，总结起来，鲁能地产具备独特的盈利模式，概括如下：
（1）大盘开发模式，优势在于土地成本低，区域垄断以及杠杆作用大。（2）与城市发展方向相吻合，提前布局，获得超预期回报。（3）综合规划开发能力强。（4）项目产品品质高。
鲁能地产海南项目价值分析：
（1）鲁能海蓝椰风项目价值。该项目为纯别墅项目，分六期，目前已开发三期，四期至六期正在规划设计阶段。注入建筑面积约31.2万平方米，项目销售净利润率26.9%，将为公司贡献净利润为12.6亿元，贡献每股收益约为1.0元。
（2）鲁能海蓝福源项目价值。该项目处在开发的初期，售价提升空间较大，项目占地面积为5100亩，建筑面积约113.9万平方米，权益比例约为45%。项目销售净利润率25%，将为公司贡献权益净利润为19.2亿元，贡献每股收益约为1.6元。
（3）鲁能三亚湾新城项目价值。此次注入的三亚湾新城二级开发项目的建筑面积约为67.7万平方米（包括少量山海天项目）。该项目销售净利润率27.5%，将为公司贡献净利润为46.6亿元，贡献每股收益约为3.8元。
（4）三亚湾土地一级开发项目。土地一级开发剩余面积约为4762.63亩，开发成本约为40万元/亩，使用假设开发法，倒推预计每亩拍卖价格最少在500万/亩以上，每亩利润约为164万元，按照公司分四成，将为公司带来约66亿元的净利润。
鲁能海南项目价值合计：
经计算，鲁能二级开发项目将会为广宇发展带来78.4亿元的权益净利润；土地一级开发项目至少能给公司带来66亿元的土地收益。综合测算，将为公司带来144.2亿元收益，折合每股收益为11.9元，若分10年结算，静态考虑，海南项目就能为公司贡献巨额盈利，如果考虑重庆，宜宾及山东项目，广宇发展的价值提升空间巨大。
主要研究结论及投资评级说明：
此次海南之行，总体超预期，鲁能海南项目发展前景好，盈利能力强，价值提升空间大，具备快速发展的能力及实力，不过此篇报告暂不给予公司投资评级，主要原因在于：（1）对整个公司理解不够深入，重庆，宜宾，济南等地的项目没有实地调研考察；（2）公司正在重组中，尚未与管理层作深入交流，同时重组依然具有诸多不确定性，评估价值还未最终确定等等。
（具体内容请见附件）
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