| 来源： |
东方证券研究所 |
发布时间： |
2010年01月27日 13:51 |
作者： |
陈舒薇;王帅 |
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长江电力是全国最大的水力发电商，主要发电资产包括葛洲坝和三峡水力枢纽，是两市中难得的现金流稳定且充沛的上市公司。
主业虽受来水波动影响但金融资产的出售可对冲来水偏枯时业绩下滑风险：随着三峡地上机组全部投产后，发电量对于水情则更加敏感，相应的业绩较之前也更具弹性。我们根据相关数据推算，三峡利用小时90%的概率在[4500，5300]之间。以09年三峡4380的利用小时来看，未来两年发电量向上回升的趋势为大概率事件。相应业绩存在超预期可能。即使出现小概率水情特枯事件，也可通过储备的金融资产出售来对冲业绩下滑风险。
..整体上市后公司成长性仍在：集团还存有420万千瓦的地下电站及金沙江下游流域相当于2个三峡的巨型水电站项目。根据集团母公司的承诺，两个项目出于避免同业竞争的考量在建成之际都将注入上市公司中，首台机组投产时间预计分别为2011及2013年。
湖北能源等长期股权投资隐机遇：公司不断参股受电区域火电商及非主业领域企业（其中湖北能源已获批借壳上市）。一方面改善电源结构单一的局面；另一方面也扩大长江电力在消纳区电力市场的份额。同时，通过全资子公司长电创投进行PE运作的“投资－改制－上市”的资金模式值得关注，股权投资对象上市虽然短期对公司影响有限，但一旦兑现则投资回报不容忽视。
股指期货的推出以及电价上调的预期助于引发近期股价表现。
我们预计长江电力2009-2011年EPS分别为0.46、0.69、0.77元，对应动态市盈率分别为28、19、17倍，公司目前股价对应09年市净率为2.35倍，低于行业平均估值水平。同时公司存在上网电价上调、金融资产出售提升业绩及股权投资带来的超额回报、股指期货推出受益等预期、12.68元/股的定向增发价作为安全底，股价安全性高且存在上行空间，但考虑到成长性还需等到2015年后才能得到体现，因此暂给予“增持”的投资评级。通过DCF估值模型测算，目标价15.87元。
风险因素：宏观经济二次触底。
（具体内容请见附件）
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