| 来源： |
国泰君安研究所 |
发布时间： |
2010年01月15日 14:49 |
作者： |
孙建平 |
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09年年报0.41元EPS，分配方案10送8派1。全年营业收入10.44亿，归属母公司净利润1.37亿，同比增长25.5%和33.3%。基本EPS 0.41元。
全年开工33.34万平米，竣工16.84万平米；结算面积17.94万平米，结转收入10.4亿，结算均价5805元/平米。天香华庭和金湖湾贡献26%、和39%的收入。前者因别墅结算而均价比上半年提升28%。
公司大股东和实际控制人起步于电气制造业，在房地产项目开发上有很强的成本费用控制能力。09年三项费用率仅6.5%。
财务安全性高，负债杠杆提升空间大，完成公开增发后净负债率-22.5%，09年末资产负债率56.6%，真实负债率41.4%。
行业反转和公司进入发展新台阶带来销售金额的突变。09年全年实现16-17亿元销售额，预计留给10年的已售未结算款9-10个亿（08年末已售未结算款约3亿元，09年账面预售房款4.8亿，其它银行在途）。
因公司楼盘均价普遍于09年8月后快速上升，故预计10年开始项目净利润率将显著提高。
公司定位于经济发展潜力大、人口增加稳定、房价相对较低，受益于城市化、城铁轻轨建设的二三线城市。发展战略切合行业未来高成长点。
考虑已收购的武汉耀江与清远项目后总储备262万平米，权益244万平米，平均楼面价732元，销售均价超过5000元，毛利率将在40%以上。
与公司同属陈建成先生控制的卧龙电气已启动管理层股权激励计划，预计公司亦将于10年启动股权激励计划（管理层已通过大股东间接持股）。
因项目销售速度超预期，将10-11年EPS提高至0.89元和1.24元。考虑清远项目股权后RNAV为14.7元。
考虑公司合理可行的发展战略、土地储备有望快速增加、低廉的地价成本和提升潜力大的毛利率和可能的股权激励计划，维持增持，目标价从18元提高到20元，对应10、11年22和16倍PE，RNAV溢价36%。
（具体内容请见附件）
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