| 来源： |
中投证券研究所 |
发布时间： |
2010年01月12日 15:09 |
作者： |
兰飞燕 |
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投资要点：
公司主要业务。公司主要经营业态为大卖场，平均单店面积约13000㎡；近4年来规模发展迅速，门店年均增速约31%，经营面积年均增速约33%；截止2009年中期，公司门店总数82家，经营面积1070291㎡，网点覆盖深圳、西安、成都等18个城市；从收入的地区分布看，主要来自华南区（主要为深圳）、占45%，其次西北（主要为西安）、占30%，西南区（主要为成都）、占15%。
投资亮点及竞争优势。（1）成功实现跨区域扩张。由于超市经营品类繁多、供应商的区域分割、地方保护主义等原因，内资超市中跨区域扩张较为成功的是华润万家及人人乐、其余成功案例并不多，这体现公司较强的门店复制能力、超前的战略规划、管理规范、执行力强，而多区域的发展使公司具备更强的抗风险能力、在配送和品类组合上更具优势。（2）公司在深圳、西安、成都等地的竞争优势明显。按开业一年及经营面积6000㎡以上规模门店计算，公司在三地的占有率分别达18%、22%、24%，规模优势明显，公司具备与外资超市巨头直接抗衡的能力。（3）
物流配送及信息系统优势。公司物流信息系统处于较先进水平，同时公司门店呈区域性集中、“蜂窝式”发展模式，有利于公司大大提高物流配送效率。（4）门店位置优越及大店优势。（5）稳定的管理团队。
主要财务指标分析。公司综合毛利率高于行业平均1-2个百分点，缘于通过返利、服务促销售等获得的其他业务毛利率远高于行业平均，体现公司较强的规模优势和议价能力；销售费用率与步步高、华联综超接近；管理费用率较高，存在较大改善空间；2007、2008年扣除非经常性损益后的净利率2.97%、3.14%，居国内超市前列，体现良好的盈利能力。
募投项目分析。68家连锁超市发展项目投产成熟后预计年营业额90.28亿，年利润额3.51亿（净利率约2.9%）；广州增城配送中心项目将有效提升公司在华南地区的营运效率与降低物流配送成本；西安赛高店经营态势良好，收购其物业有利于公司长远持续发展。
盈利预测及估值。预计未来3年公司EPS0.57、0.76、1.01元，公司拥有跨区域发展的实力与成功经验，相对于区域性超市而言、未来发展空间更大，应享有一定溢价。综合考虑公司的基本面、中小盘、新股等因素，给予相对于同行业30-50%的溢价水平，公司上市后合理定价为32.00-36.50元，相当于2010年42-48倍PE。..风险因素。门店选址、物业支付所导致的开店进展延缓风险；规模扩大后的管理滞后风险；外资在内地加强渗透的竞争风险。
（具体内容请见附件）
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