| 来源： |
中信建投研究所 |
发布时间： |
2010年01月08日 14:04 |
作者： |
田东红;韩梅;郑军 |
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撰写时间： |
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所处中高端公装市场快速发展。金螳螂的主要业务是为公共建筑提供配套装饰服务。公共建筑装领域表现显眼，近三年复合增长率达到20%，明显快于整个装饰行业10%的增长。建筑装饰行业是一个弱周期性的行业，民间投资和政府投资互补的特征有效淡化了对行业的冲击，我国尚处在城市化进程过程中，市场容量广阔，未来不断拓展的增量市场和稳定的存量市场保证了行业成长性明确。其中，新增的铁路客运市场将是未来两年重要看点。
公司具备独特商业模式，竞争优势突出。金螳螂快速发展除得益于外部环境以外，还在于其以可快速复制的扩张模式为中轴、以设计驱动施工和工厂化生产装配化施工为两翼的创新型商业模式。其设计施工一体化规避了人才流失（设计师和项目经理）的风险，而工厂化环保、高效，有效保证了施工质量。设计先导和工厂化最大限度地保证了项目的标准化运营，从而使得其商业模式具有可复制性。目前已完成木材和幕墙两大生产基地的建设，规模化优势逐步显现，股权激励措施也已展开。使其拥有高于同行业其他竞争对手的明显优势。
酒店公装市场为主，保证较高利润率水平。公司目前下游客户中公共建筑占比40%，酒店占比30%，两者合计达到70%。与国际连锁酒店达成合作不仅意味着可锁定长期增长预期，同时也使得其扩张模式具有了可复制的客观基础。精装住宅大约占到20%。从利润水平来看公装最高，酒店其次。保证了公司高于一般建筑装饰企业的毛利率水平。
订单饱满，中远期规划。公司今年设计订单预计大约2.5-2.6个亿，其中60%以上的设计合同可为公司带来施工业务。预计09年全年施工订单大约50个亿，根据工期和以往经验，其中大约70%-80%可在当年产生产值。以此我们判断装饰业务09年可产生约36个亿的收入，全年整体收入增速在15%以上。公司远景战略：3-5年内实现收入100亿目标，结合行业整体发展和公司情况我们认为未来几年公司收入复合增长率应在25%以上。
盈利预测与估值。我们预计公司09年-11年收入增速将分别达到17.6%，28.0%和27.10%。综合毛利率分别为16.28%，16.30%和16.30%。对应净利润增速分别为38.6%，33.4%和29.0%。09年-11年EPS分别为0.90元，1.20元和1.55元。相对于洪涛而言估值上具备一定优势，我们认为公司未来几年高成长性明确，净利润年复合增长率基本在30%以上。给予2010年30倍估值较为合理，对应合理股价36元，给予“增持”评级。
（具体内容请见附件）
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