| 来源： |
东海证券研究所 |
发布时间： |
2009年08月27日 14:13 |
作者： |
张飞 |
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受90天窗口检疫期的影响，尽管公司投浆量开始了恢复，但整体仍然远小于去年同期，公司09年上半年的业绩同我们的预测（下降20%）基本一致，具体分析：
1、90天窗口检疫期对公司影响最大的时间为08年下半年和09年上半年，公司08年投浆量为180吨，其中下半年投浆量大幅度下降,估计仅有50吨左右，报告期内公司产品销量较去年同期减少12.56%，主营业务收入较去年同期下降7.9%。
2、受投浆量下降以及采浆成本上升的双重影响，报告期内公司毛利率为58.37%，较去年同期下降了5.26个百分点。其中由于年初献浆员营养费发的提升导致原料血浆的采购价格同比增加了22.70%，分产品中白蛋白毛利率下降了1.3个百分点，静丙由于去年同期消化了部分存货毛利率下降了8.93个百分点。
3、报告期内公司期间费用率为19.3%，较去年同期微增0.23个百分点，但费用结构发生了较大的变化其：中销售费用率受益于产品景气度的不断提高，在原本很低（去年同期为3.18%）的基础上下降了0.34个百分点；较多的账面现金导致财务费用率下降了2.56个百分点；由于下属浆站费用的支出刚性，在销售收入下降的前提下，管理费用率增加了3.13个百分点。
公司08年全年的投浆量在180吨左右，其中上半年130吨，下半年受90天窗口期的影响急剧下滑至50吨左右，而公司的采浆量一直处于稳定增长的状态（15%的增速），由此公司08年积累了相当多的存货，历史上留存较多的生产静丙的组分也于08年被销售一空。90天窗口检疫期对公司影响最大的时间为08年下半年和09年上半年，其中尤以08年下半年为甚。
进入09年以来，公司采用了各种措施提高献浆员复查的频率，投浆量较08年下半年有了较大程度的回复，但鉴于08年上半年较大的基数（08年上半年不受90天窗口期的影响），投浆量同比仍然处于下滑状态，加上采浆成本的提高、浆站的刚性支出等因素造成了09年上半年的业绩下滑。
由于窗口期影响的减弱，公司09年下半年的投浆量将高于上半年并远高于去年下半年50吨的投浆量，从而使全年的投浆量将有明显增长。目前血液制品行业供求关系紧张的局面尚无法在短期内得以解决，公司主要产品的供货价格均已接近发改委的最高零售价，未来一段时间内维持高毛利率的可能性非常大，因此目前影响公司盈利情况的最主要因素是公司的投浆量水平。
鉴于公司下半年的投浆量将有较大程度的恢复，尽管上半年业绩预减，但全年业绩仍将高于去年，因此我们认为09年上半年是公司业绩的最低点，下半年开始公司经营业绩将得到较大提升，经营低谷已经过去，业绩拐点正在形成，且公司投浆量在2010年相对于2009年仍将有较大的增长，这就保证了公司今明两年的持续增长。
今年以来，公司股价持续落后于行业，在未来业绩持续上升的预期下，我们认为公司股价未来将有较大的上涨空间，建议密切关注。(具体内容请见附件)
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