| 来源： |
天相投资顾问 |
发布时间： |
2009年04月15日 15:50 |
作者： |
张方 |
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事件描述：
近日，我们对公司进行了走访，与有关人员就公司目前经营情况进行了交流。
评论：1、PEM公司成本持续下降，未来有望成为资源整合平台。（1）目前PEM公司正在努力降低成本，包括采选高品位矿山和技术合作等，目前精矿的现金成本在65美元/磅左右（约1433美元/吨），较08年12月的0.68美元/磅继续下降。另外，PEM公司预计将降低精矿的产量，09年预计精矿产量为10万吨左右（低于08年的14万吨），将有效保证资源的储备；（2）PEM公司资源的远景储量比较大，目前有几个矿区正处于探矿阶段。我们认为公司将可能追加投资，一方面进行进一步的探、采矿，另一方面可能会以PEM为平台，加强对澳大利亚铅锌资源的收购。同时我们认为，应该对并购之后的整合建立合理的预期，期望几个月内就完成整合并体现出协同效果是不现实的。公司在并购PEM前就做好了在未来3年内不赚钱的打算，这也在一定程度上体现了成熟的并购理念。
2、精矿产量有望增长。（1）凡口铅锌矿技改08年底已经完成，预计未来每年将达产18万吨；（2）广西盘龙铅锌矿预计09年下半年技改完成，年选矿能力90万吨/年，考虑到市场情况及开采成本，预计2009、2010、2011年产铅锌精矿约为5000吨、1.5万吨和2.5万吨；（3）如果不考虑经过协商供给公司精矿的情况下，PEM公司在包销合同执行完后（铅09年到期，锌2011年到期），将直接供给公司精矿，按照PEM公司2008年度铅锌精矿产量14.37万吨（其中铅精矿5.24万吨、锌精矿9.13万吨），到时将大大提升公司的资源自给率。
3、冶炼产能稳中有升。（1）丹霞冶炼厂8万吨技改项目预计09年下半年完工，加上已有产能2万吨，09年下半年丹霞冶炼厂产能将达到10万吨；（2）韶关冶炼厂粗炼产能已达到30万吨，精炼产能已达到35万吨。预计09年下半年公司粗炼产能将达到40万吨，精炼产能将达到45万吨。
4、子公司：房地产项目有望带来收益，电池新材料是亮点。（1）天津金康房地产公司“金康·国际中心”项目进展顺利，共投资约9亿元，有望在2009年底或2010年贡献收益。（2）岭南科技有限公司主要产品冲孔镀镍钢带（主要用于镍氢电池负极板材料）产能已达到3000吨/年，球形亚镍（主要用于镍电池材料）产能已达到2000吨/年，镍氢动力电池未来几年前景广阔，公司产能有望逐步释放。（3）岭南新材料有限公司SNP型特种镍粉主要用于二次电源的导电剂或添加剂、粉末冶金等，公司一期产能达到500吨/年，远期产能可达2000吨/年，随着市场的开拓，将逐步贡献利润。（4）岭南高能电池有限公司无汞电池锌粉（占市场份额的70%）08年产能达到12000吨/年，片状锌粉产能也达到200吨/年。
5、铅锌行业好转迹象明显。在国家和地方收储、信贷放松以及产业振兴规划（“汽车下乡”）的带动下，下游需求有所回暖，LME3月铅锌价格自08年底以来分别上涨50%和25%以上，行业形势明显好转。而且公司在外购铅锌原料方面与加拿大Teck Cominco公司签有协议，在锌的销售方面与宝钢签有协议，保证原料来源和产品销售的正常。另外，公司在资源自给率（50%左右）和成本控制方面也具有优势。
6、盈利预测。假设2009年、2010年铅均价分别为13500元/吨、14500元/吨，锌均价分别为13000元/吨、14000元/吨，在不考虑PEM并表的情况下，预计公司2008年、2009年和2010年的EPS分别为0.43元、0.32元和0.61元，当前股价为17.13元，动态PE分别为40倍、54倍和28倍，鉴于公司资源、成本优势明显，未来发展空间较大，且铅锌行业明显好转，维持公司“增持”的投资评级。7、风险提示：（1）PEM公司成本控制不力的风险；（2）铅锌价格大幅波动风险；（3）有色行业的周期性波动风险。(具体内容请见附件)
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