| 来源： |
中金公司研究部 |
发布时间： |
2009年03月31日 14:40 |
作者： |
孙亮;周峰 |
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撰写时间： |
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经营业绩大幅下滑
2008年实现销售收入35.3亿元，同比下降71%；全年实现净利润1.82亿元，同比下降45.5%，对应每股收益0.225元，较我们预期（1.74亿元）高约4.6%。2008年度分配预案是每10股派发红利0.4元。由于子公司王老吉药业和广州医药有限公司由比例并表变为权益并表，报表口径变化较大。
正面：
广州医药有限公司改为权益并表，导致制药工业收入在主营业务比例增大，整体毛利率推升13个百分点至29.6%。业务结构变化也导致营业费率上升9个百分点至17%，管理费用率上升7个百分点至11.3%。几个子公司获得高新技术企业认证，享受15%所得税率优惠，2008年实际税率同比下降约12个百分点至14.9%。
王老吉药业和几个商业子公司是2008年的亮点，利润实现了较快增长。子公司狂犬疫苗获得生产批文，同时公司多个品种有望进入基本用药目录，这些都会产生积极效应，为发展带来新的增长点。
商业公司从报表拆离后，整体资产状况有所改善。与年初比，应收账款和票据大幅下降，流动性负债项目得到大幅改善，整体负债率从47%下降到22%，流动比率和速动比率得到提升。
负面：
报告期内，非流动资产处置收益、政府补助以及增资扩股收益等项目金额合计达到约9,500万元，扣除这些非经常性收益后的净利润仅为8,770万元。剔除非经常性收益的利润总额同比下降约71%。
报告期内仅实现经营现金流610万元，经营质量不高。剥离商业资产后公司存货周转率和资产周转率下降，经营效率有待提升。
经营逐步恢复报告期内公司针对前期销售环节出现的问题进行了梳理，加强渠道管理、提升医院影响力，推进营销创新和纵深开拓，这都将对经营产生有益帮助，随着渠道存货清理到位，公司生产经营将逐渐恢复。
维持“中性”
我们维持原先判断，2009年、2010年业绩预期分别为0.19和0.26元，目前A股对应动态市盈率为39x、29x，H股对应动态市盈率为13x和9.5x，短期估值吸引力不足，公司体制有待改善，维持“中性”。
（详细内容请参见附件）
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