| 来源： |
招商证券研发中心 |
发布时间： |
2009年03月26日 14:05 |
作者： |
李珊珊 |
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盈利低于预期是由于4季度公允价值变动损失超预期。截至2008年末，中行集团资产总额6.95万亿元，同比增长16.03%。贷款总额3.30万亿元，同比增长15.6%；存款余额为5.10万亿元，同比增长15.95%。全年实现股东应享税后利润643.6亿元，同比增长14.42%；每股收益为0.25元，低于预期4分钱，主要是由于4季度公允价值变动损失134.9亿元超预期所致。
资产质量整体稳定，但拨备仍偏低。截至08年末，集团不良贷款总额为874.9亿元人民币，较上年末减少13.12亿元人民币；不良贷款率2.65%，较上年末下降0.47个百分点。关注类贷款占比4.85%，较年初下降0.23个百分点。分行业看，相对07年底，除了住房按揭贷款减值比率略有上升，其他行业贷款减值比率均下降。08年不良贷款生成率1.05%。信贷成本为0.55%，较上年提高0.24个百分点，主要是第4季度拨备计提力度加大。期末拨备覆盖率121.7%，同比提高13.5个百分点，但在同业中仍属较低,给09-10年信贷成本带来潜在压力。
外币业务拖累息差下降。尽管高收益资产比重上升，但08年集团净息差为2.63%，同比仍下降0.13个百分点，主要是因为内地机构外币净息差较上年下降55个BP。事实上，中国内地机构人民币净息差2.70%，与上年持平。由于中行目前利差已较低，预计09年利差继续的下降空间在同业中不会很大。
减持外币和高风险债券.2008年，集团继续压缩外币债券规模,外币证券投资较上年末下降17.42%。低风险的政府及政府担保债券占证券投资的比也明显上升。08年下半年美国次级、Alt-A的减值准备增幅已放缓，但Non-Agency的减值准备则主要是下半年增加的。但整体看，下半年次贷相关债券的拨备压力是在下降的。
外币投资减值压力将逐步让位于信贷成本，维持审慎推荐评级。调整09-10年EPS预期为0.28/0.32元（原为0.31/0.35元），主要是调高了信贷成本的预期。目前09年PE和PB为10.7和1.6倍。08年计划派发股息每股0.13元人民币（税前），分红率51.9%，较高。中行在外币债券上的减值风险在逐步释放，预计09年外币投资的减值压力会大大减小，但信贷成本面临上升压力较大。鉴于在同业中估值不高，维持审慎推荐评级。 （详细内容请参见附件）
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