| 来源： |
光大证券研究所 |
发布时间： |
2009年03月23日 13:57 |
作者： |
黄志刚 |
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销售压力存在，房地产回暖影响存在滞后：
1-2月限额以上零售企业销售中，家用电器和音像器材类增长2.7%，虽然远低于去年同期的20%，但是比去年四季度的-6%出现明显好转。
1-2月公司整体销售增长达到12%左右，同店下滑幅度在-6%左右。虽然销售压力然较大，但比去年四季度有明显好转。与超市和百货业态不同，家电销售变化的趋势大致和整个经济活动变化的趋势相符，没有明显的滞后性。
分城市来看，北京、上海、南京的同店增长大致在-6%到-7%左右。深圳的同店增长维持在正的水平。分品类来看，1-2月的通讯和空调销售下降比较大，其他品类销售增速表现较好。
房地产市场回暖对公司经营情况有积极的影响，但是可能存在一定的时滞。如果房地产市场持续回暖，公司销售在未来几个月可能出现明显回升。
毛利率维持稳定，受销量波动影响明显：
无论在会计处理上如何变动，公司的整体毛利都来自于进销差价和供应商返利。
公司目前进一步推进业务规范，把返利和促销费等通过进价的方式体现出来。整体毛利中有部分固定返利，在销售相对疲软的情况下，毛利率可能因为固定返利的原因而出现上升。这在去年四季度明显体现。这对业绩起到一定的稳定器作用。
中短期来看，我们认为公司已经占据了相当的市场地位，并在价值链上处于强势，即使行业不景气持续，毛利率也将保持稳中有升。
费用率控制压力仍然会比较大：
公司会加大费用控制的力度，主要通过精细化管理和资源的更有效利用来实现。
但是在同店销售负增长的前提下，费用率控制的压力很大。我们预计09年公司的费用率能够控制到持平已经是不错的水平。
维持盈利预测和投资评级：
预计09-11年公司实现收入586亿、734亿和899亿元。对应EPS分别为0.9元、1.14元和1.41元。我们依旧看好公司优秀的管理和先进的运营。并对公司在行业冬天里稳步提升市场份额表示积极乐观。维持增持投资评级，目标价格22.5元，对应09年25倍PE。
同时房地产市场的明显回暖，在3个月左右滞后期后，会在二季度体现在公司的销售增长上。
(具体内容请见附件)
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