| 来源： |
长城证券研究所 |
发布时间： |
2009年03月18日 13:51 |
作者： |
何奇峰 |
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要点：
新战略、新体制、高成长。2007年10月，原荣事达集团副总裁金友华出任集团法人代表。公司新领导团队审时度势，提出了335发展战略：从2008年开始，利用3年左右时间，实现销售收入翻三番，产值达到50亿元的战略目标。2008年二季度开始，合肥三洋开始将经营重点转向市场拓展，转变经营理念、改革销售体制、下沉渠道网络，从2008年5月开始，在滚筒等高端产品带动下，公司单月销售快速上升，三季度销售收入增长120%，净利润增长123.8%；2008全年营业收入增长70.6%，净利润增长71.5%。
09年业绩高成长将延续。合肥三洋08年销售的爆发增长源于销售体制改革与销售网点的大规模扩张，通过公司实地调研，我们认为销售效率提升以及渠道网点扩张带来的收入快速增长势头在09年仍可延续。分业务来看：洗衣机业务09年的增长将由单（店）点销售增长与销售网点覆盖率提升来实现；微波炉业务由于销售体制改革，09年的表现很有可能复制洗衣机08年的爆发增长态势；变频电机、水处理设备等新业务有望在09年启动，将成为2010年公司增长的重要来源。
公司竞争优势明显，高成长基础扎实。概括而言，合肥三洋的竞争优势主要包括：稳定专业的经营团队，为业绩增长提供了重要保障；领先的研发优势和良好的产品品质，在市场竞争中体现较高的产品性价比；营销体制与渠道变革推动了公司销售的快速增长；高毛利、高ROE的财务特点，为公司向渠道提供服务支持和销售返利、推动销售增长提供了财务支持。
维持谨慎推荐评级。我们测算得出合肥三洋2009－2010年的EPS分别为0.48和0.56元，对应当前09年动态PE为20.87倍。目前公司的估值不仅高于白电行业龙头格力电器和美的电器，也要高于从事洗衣机业务的小天鹅A。不过，我们考虑公司09年仍将保持快速增长，一季报业绩高增长确定性高，我们维持对合肥三洋“谨慎推荐”的投资评级。
风险提示。公司面临的主要风险因素包括：1）三四级市场销售增长的同时，中低端产品销售占比提高，公司整体业务毛利可能出现较大幅度下降；2）
返销日本和OEM代工业务的规模和毛利水平存在不确定性，东南亚出口市场依靠三洋销售体系，由于全球经济危机可能导致出口需求下滑；3)微波炉、双桶等业务的市场拓展面临不确定性。(具体内容请见附件)
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