| 来源： |
联合证券研究所 |
发布时间： |
2009年03月10日 14:19 |
作者： |
王爽 |
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“煤价下跌+两次电价上调”助毛利率大幅提升，甚至超越2007年水平公司电煤来源于市场，采购自福建、江西、湖南、秦皇岛、越南（低于均价）。
当前到厂电煤均价约为：原煤480元/吨，标煤560元/吨，该价格已基本达到2007年初标煤约540元水平，如果加上08年两次电价上调，则已低于07年初。根据我们的测算，两次电价上调5.1分/千瓦时（含税）相当于标煤117元/吨（含税）。我们认为，在当前煤价下，公司电厂的毛利率应回归到2007年水平，甚至高于07年。根据过往经营经验，公司到厂标煤均价在520-530元/吨的情况下，毛利率将高于40%。煤矸石价格基本维持在100-150元/吨，目前厂存煤30天。
发电量是今年盈利能否实现大幅增长的关键2008年6月和9月，荷树园二期2台30万千瓦循环流化床机组投产，但由于电力需求不足，目前一台机组仍处于停机状态，其余机组利用率也不高。在我们的盈利预测中，我们假设荷树园电厂2009年发电利用小时5500小时，但目前停机机组上半年停机，在此假设条件下，公司EPS为0.35元，比08年增长9%；若停机机组二季度开始复产，对应EPS为0.41元。比08年增长28%。因此，今年决定公司实现利润大幅增长的关键因素是发电量。..新项目进展情况风电：2009年12月陆丰陆上风电一期将投产，电网配套出线没问题。该项目风机为2MW/台，所有核心设备（叶片、主机等）均进口德国瑞能的设备，设备总投资10000元/kw，年发电利用小时2000小时，广东省风电电价0.685元/kwh，公司希望能争取电价到0.736元/kwh。公司目前正在积极开展CDM碳减排指标交易工作。由于公司购买的进口设备较贵，因此在目前电价下风电厂运营后将基本盈亏平衡，但我们测算，CDM项目将为风电厂带来约1000万元的净利润。煤矸石发电：荷树园三期已拿到路条（能源局同意开展前期工作），争取6-30日之前拿到批文。我们估计三期项目将在2010年底前投产。
估值与评级：根据不同的情景假设，我们预测公司2009年和2010年每股收益为0.35-0.41和0.43-0.50，对应动态PE在25倍和18倍之间，我们认为此为合理估值水平，给予6个月“中性”，12个月“增持”评级。 （详细内容请参见附件）
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