| 来源： |
浙商证券研究所 |
发布时间： |
2009年03月06日 15:08 |
作者： |
张志宏 |
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公司08年业绩基本符合预期，实属难能可贵。在公司上半年利润有45%增长的情况下，下半年由于受到国际金融危机的影响，MDI价格大幅下跌，对业绩冲击很大，最终08年全年业绩与07年基础持平主要是由于08年公司共收到3.8亿元左右的所得税返还和财政补贴，及公司加强了成本控制。其中第四季度实现EPS 0.18元/股左右（扣除四季度收到的退税补贴，实际EPS在0.11元/股左右），综合毛利率仅为18.5%，为历年最低水平。
下游需求正在复苏，MDI价格筑底反弹。我们认为聚合MDI在12000元/吨、纯MDI在16500元/吨已成功筑底，目前公司聚合MDI挂牌价已高于低点价格1000元/吨左右。随着国内家电下乡的推行、建筑节能保温市场的启动，MDI的需求逐渐复苏，价格将继续反弹，目前公司的开工率已在八成以上，我们认为公司MDI最终毛利率可恢复至接近30%的水平。
苦练内功，细化管理，为未来奠定更扎实的基础。08年公司在内部推行“三化一低”(全球化、差异化、精细化、低成本)的经营理念，通过实施SAP ERP平台来降低管理成本，增加与客户互动，加快技术创新等措施，为未来长远发展奠定更扎实的基础。除了在建的宁波二期MDI项目外，08年公司还顺利完成HMDA、HMDI的中试，09年有望形成0.2万吨/年产能，有利于未来产品线的丰富。近期公司还计划发行不超过16亿元债券，控制中长期融资成本。
维持“审慎推荐-A”投资评级。由于未来执行15%税率补贴收入将大幅减少，我们预计公司09～11年EPS分别为0.63、0.96、1.19元/股左右。金融危机造成国内外MDI需求的放缓，09年可能形成近年公司业绩低谷，但随着下游各行业的逐渐回暖，以及明年万华成本优势明显的宁波二期30万吨/年MDI项目的投产，我们认为明年公司仍将重回成长之路。公司综合竞争力较强，并有40%～50%的较高派现率，未来仍有较好的成长，我们认为按10年15倍动态PE进行估值是合适的，目标价14元，维持“审慎推荐-A”投资评级。
风险提示。MDI价格波动对公司业绩影响较大，初步估算在目前价位下，MDI价格波动100元，大约可影响EPS0.01元/股左右。（详细内容请参见附件）
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