| 来源： |
海通证券研究所 |
发布时间： |
2009年01月19日 15:07 |
作者： |
路颖;潘鹤 |
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撰写时间： |
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山东省商业零售环境显示较强抗周期性，相对封闭的区域竞争氛围助推了银座股份区域强势零售龙头的地位。山东省社会消费品零售总额增长过去数年来均高于全国平均水平，且波动幅度较小，显示了抗经济周期能力较强的商业零售大环境。2008上半年，山东省以4943亿的社会消费品零售总额和23.4%的同比增幅位列全国第二。作为山东省内商业零售企业的银座股份和背后依托的鲁商集团得到了相对明显的发展机会。
实力雄厚的大股东以及资产持续注入预期。除了上市公司的22家门店，大股东鲁商集团旗下还有29家商业零售门店（截止2008年11月），分布在淄博、安丘、聊城、日照、威海、济宁、曲阜及章丘等上市公司尚未进入的区域。根据股改承诺，预计淄博、日照等地市门店可能会以逐步注入的方式进入上市公司。
公司扩张已初步形成品牌和规模优势。银座股份的发展历程可概括为三个阶段：老“渤海”时代（2003年之前）、重组转型期（2003-05年）以及高速扩张期（2006年至今）。除了公司位于济南、东营、泰安、滨州、莱芜、潍坊、菏泽、新泰以及临沂等地区总建筑面积近55万平米的20多个门店的网点优势外，“银座”品牌的凝聚力和号召力在山东省内已独树一帜，规模优势开始显现。
2009-10年内生、外延增长效用同时显现提升公司抗周期能力。2008年较高的营业面积增速（外生）将支撑2009年的收入增长；新开门店数量减少、人力成本增速降低及财务费用下降等使得公司2009年费用压力减轻（内生），这将较大缓解消费景气波动带来的不利影响。
盈利预测与投资建议。根据海通证券研究所开发的财务估值模型，我们预期公司2008－10年EPS分别达到0.614、0.775和0.976元，DCF估值的合理区间为15.89-19.26元，给予18.20元的六个月目标价，维持“增持”评级。公司“百货+超市”的综合业态以及山东省内商业零售相对特殊的竞争态势也提升了公司的避险能力。
主要不确定因素。（1）短期内公司的可比门店增速放缓；（2）大股东资产注入的不确定性；（3）公司在部分竞争弱势区域经营水平的提升能力。
(具体内容请见附件)
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